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• Erick David Barrios Bastardo

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La Titularización Bancaria en Venezuela I. La Titularización de Activos La titularización es una figura que proviene del ámbito económico y legal anglosajón, donde se le denomina “securitization”, término traducido de diferentes maneras, entre ellas, titulización, valorización o securitización, además de la de titularización, empleada en el presente trabajo; todas ellas haciendo referencia al mismo proceso, mediante el cual se constituye un patrimonio, cuyo propósito exclusivo es respaldar el pago de los derechos conferidos a los titulares de valores emitidos con cargo en dicho patrimonio, así como la transferencia de los activos al referido patrimonio y la emisión de los valores respectivos. Para Ángel Almoguera Gómez, se trata de“…un proceso mediante el cual los flujos financieros originados por una agrupación determinada de operaciones crediticias, que son cedidas básicamente por entidades financieras, se destinan, una vez transformados, a la emisión de valores negociables atendidos con dichos flujos”. Por su parte, Paula Oviedo la ha definido de la siguiente manera: “un proceso mediante el cual activos ilíquidos conformados por créditos bancarios a largo plazo propiedad de una institución financiera son agrupados y cedidos de manera perfecta, plena, definitiva e irrevocable a un tercero llamado Vehículo de Propósito Especial (VPE), que puede operar bajo la figura de un fideicomiso o de una sociedad anónima… la cual a su vez hace una oferta pública de unos títulos valores en el mercado de valores para el público en general, otorgándoles derechos crediticios a los inversores sobre la cartera cedida conocida como “activo subyacente”, luego de haber reforzado la calidad crediticia de esos activos para facultar la colocación de los títulos en el mercado”. Este proceso le permite a las empresas financieras o no financieras externalizar activos o derechos de cobros futuros a fin de obtener financiación, convirtiendo en títulos negociables a una serie de activos que originalmente presentaban un bajo o nulo grado de liquidez. Los activos o derechos de cobro los adquiere un fondo de titulización que a su vez financia la compra mediante la emisión de bonos de titularización.

En virtud de esta figura, una persona se obliga a transferir un grupo determinado de sus activos, para la constitución de un patrimonio independiente, a fin de hacer posible la emisión de valores mobiliarios, cuyos derechos se encontrarán respaldados por el patrimonio afectado. Este proceso constituye un instrumento de financiamiento que permite convertir activos no líquidos o de lenta rotación en recursos líquidos, representando así una fuente alternativa de financiamiento que moviliza los activos de los balances, que de otra manera resultarían poco productivos. Los valores negociables originados por un proceso de titularización son conocidos como Asset-Backed Securities (ABS), es decir, títulos de renta fija respaldados por activos. Si los activos que sirven de respaldo son créditos hipotecarios, el término utilizado es Mortgage-Backed Securities (MBS), o sea, títulos de renta fija respaldados por préstamos hipotecarios. Los bonos que surgen del proceso de titularización serán títulos negociables, valorados a precios que determinará el mercado y a los que podrán acceder inversores que raramente hubieran participado en la financiación de los activos originales. Asimismo, los bonos que surgen de la titularización, están respaldados por activos (o préstamos hipotecarios) que el originador del proceso le cede a un fondo que será el encargado de la emisión de los ABS (o de los MBS), los cuales desaparecen del balance del originador y se distinguen por su homogeneidad, por generar una serie de corbos futuros con cierto grado de previsibilidad y por una dispersión de riesgo relativamente alta. La titularización se ve favorecida si se ha desarrollado un marco legal que fomente la estandarización de las operaciones a titulizar, además de datos históricos respecto a los activos que permitan aplicar técnicas estadísticas que ayuden a prever la evolución de los cobros que respaldarán la emisión de bonos. II. Orígenes y Evolución de la Titularización de Activos El fenómeno de la titularización surgió en el mercado hipotecario estadounidense en la década de los 70, en un contexto de alta demanda de compra de viviendas y alzas continuas

en sus precios. En 1970, la agencia estatal Government National Mortgage Association (Asociación Nacional de Préstamos del Gobierno, GNMA por sus siglas en inglés) garantiza la primera emisión de titulización respaldada por préstamos hipotecarios. A partir de allí, la magnitud del mercado hipotecario estadounidense y la de su mercado de capitales propiciaron el nacimiento y auge de estas emisiones. Un incentivo de estas operaciones es el cambio en la normativa fiscal, en el sentido de que los flujos de caja de los préstamos hipotecarios a los bonos de titulización queda exento de tributación. La primera emisión de bonos de titulización hipotecaria fuera de balance fue diseñada por el banco de inversiones Salomon Brothers en 1977, con rating de triple AAA y sin el respaldo de empresas estatales, titularizándose préstamos hipotecarios de las carteras del Bank of America, el San Francisco Bank y el First Federal of Chicago. Es cuando surge el término de securitization, acuñado por Ann Monroe, columnista del Wall Street Journal. La primera emisión pública de titularización de activos no basada en hipotecas se realiza en 1985, realizada por la banca Sperry, que involucra derechos de leasing financiero de ordenadores; en el mismo año se titularizan por primera vez préstamos para la financiación de automóviles y en 1986 se realiza la primera emisión respaldada por cobros generados por tarjetas de crédito. A partir de allí, el volumen de emisiones en el mercado de los Estados Unidos ha sido imparable. Los pioneros en Europa, por su parte, fueron Gran Bretaña (en 1985) y Francia (a partir de 1988). El mercado inglés ha sido uno de los más innovadores, con la titulación de cobros derivados de tarjetas de crédito, de servicios de telefonía e internet, los derechos de cobro derivados de películas, programas de televisión, venta de discos y otras obras intelectuales. El mercado francés, por su parte, se caracteriza por el favorecimiento estatal de este proceso, en parte por su condición de accionista en muchos de los bancos. III. Agentes, Jugadores o Sujetos Intervinientes de la Titularización de Activos El proceso de titularización no puede entenderse sin una breve descripción de los agentes participantes y sus funciones. Dependiendo de la estructura empleada, la participación de los agentes intervinientes es diferente. En un esquema general serían los siguientes:

El originador: persona propietaria de los activos, que toma la decisión de obtener liquidez mediante la transferencia de aquellos y en interés de quien se conforma un patrimonio de propósito exclusivo, integrado por los activos que se obliga a transferir. Se encuentra en el origen del proceso, su actividad genera los fondos susceptibles de impulsar un proceso de titularización. El emisor, vehículo o fondo de titularización: persona o institución que adquiere los activos y emite los valores mobiliarios para ser colocados en los mercados de capitales. Debe ser una entidad independiente que no puede estar relacionada jurídicamente con el originador, a fin de que el riesgo de la operación no dependa del riesgo del originador; tiene como objetivo básico la emisión de los bonos de titulización. El administrador o sociedad gestora: es la persona que ejecuta el cobro de las prestaciones relativas a los activos integrantes de un patrimonio de propósito exclusivo; se encarga de la gestión y representación del fondo, por cuanto este, generalmente, carece de personalidad jurídica y su función es la defensa de los intereses de los adquirientes de bonos y la administración del patrimonio del fondo hasta su liquidación. Responde por la custodia, cobranza, venta, mantenimiento, reposición y demás actos relacionados con la administración de los bienes. Usualmente este rol es asumido por la entidad emisora, aunque también es posible que sea desempeñado por terceros. Debe emprender las acciones necesarias cuando los pagadores no cumplan con sus obligaciones en el momento y/o importe pactado. En su capital suelen participar la entidad originadora y el resto de las instituciones colaboradoras. El garante o fiador: es la persona o institución que otorga garantías adicionales a las que ofrece el patrimonio titulizado para el pago de los derechos que confieren los valores emitidos en el proceso de Titulización. Es quien respalda la obligación contenida en los títulos; representan a los mecanismos de cobertura del riesgo, incluyen a compañías aseguradoras o avales del Estado. Cubren el mantenimiento del valor de los activos que respaldan la emisión o las pérdidas por falta de pago por parte del deudor.

Las agencias calificadoras: certifican la calidad de los bonos emitidos, que se colocarán finalmente y mayoritariamente entre inversores institucionales. Su función es la de evaluar y publicar la solvencia de los activos emitidos, es decir, determinan la calidad y seguridad de los valores que serán emitidos. El colocador: persona o institución que por su especialidad en el conocimiento del mercado ofrece los documentos titulizados a los terceros, puede tratarse de una entidad financiera, corredor de bolsa o el propio ente emisor. El inversionista: es la persona que adquiere o suscribe los valores emitidos con cargo al patrimonio de afectación exclusiva. IV. Activos Titularizables Son susceptibles de ser titularizados toda clase de activos, muebles e inmuebles; así como la expectativa aún incierta de los que se puedan generar, siempre que no se encuentren embargados ni sujetos a litigio. Como requisitos básicos, deben generar un flujo predecible de fondos, ser relativamente homogéneos entre sí (contando con la mayor documentación posible) y que no tengan un alto índice de incobrabilidad. Esto incluye los siguientes activos: 1.- Carteras de crédito y de otros activos generadores de flujos de efectivo (préstamos para adquisición de vehículos, préstamos al consumo, financiamiento bajo tarjetas de crédito, cuentas por cobrar comerciales y derivadas de suministros de servicios como el agua, el gas, la electricidad o peajes de autopista, entre otros). 2.- Títulos de la deuda pública. 3.- Títulos inscritos en la Bolsa de Valores. 4.- Activos inmobiliarios (hipotecas).

V. Ventajas de la Titularización de Activos a) Para el originador: - Le otorga la posibilidad de obtener mayores recursos, al aumentar la liquidez, toda vez que convierte sus activos ilíquidos o de lenta rotación en efectivo, mejorando los indicadores financieros. - Saneamiento de sus balances: libera los pasivos que financiaban a los activos cedidos, pudiendo destinarlos a nuevas inversiones o a amortizar al financiación. - Representa una alternativa adicional de financiación. Es decir, es una fuente de financiamiento diferente a la ofrecida por el sistema bancario o financiero. - Como la transferencia de cobros futuros implica también transferir los riesgos que estos llevan asociados, entonces representa para las empresas no financieras la ventaja, frente a otras emisiones, que la calificación depende exclusivamente de la solvencia de los activos cedidos y no de la empresa globalmente. - Puede permitir al originador acceder a recursos o segmentos de inversiones que no podrían constituir fuentes de financiamiento en condiciones normales, por ejemplo, si la empresa es percibida como poco solvente por los inversores. - En casos de empresas sin tradición emisora en los mercados o relativamente pequeñas o desconocidas, permite obtener recursos mediante emisiones altamente calificadas que les darán buena reputación en los mercados. - Los análisis y estudios a que debe someterse el originador para acceder a la titulización, pueden contribuir a mejorar notablemente la gestión y eficiencia de la empresa en cuestión. - Elimina el riesgo de las tasas de interés.

- Implica un costo inferior de financiamiento. b) Para el inversionista: - Una mayor diversificación de la oferta de títulos en el mercado, lo que conlleva a una variedad de vencimientos, rentabilidades, riesgos a la que pueden acceder. - Posee mejores retornos en relación al riesgo que implica. - Ofrece una mayor simplicidad en la evaluación del riesgo. - La posibilidad de invertir en activos de largo plazo (como en los casos de titulización hipotecaria), con rentabilidades superiores a las emisiones de deuda pública. - Sin embargo, uno de sus inconvenientes es la percepción negativa que pudiera generar la complejidad del proceso de titulización en el inversor y la mayor propensión a sufrir amortizaciones anticipadas o cancelaciones anticipadas de deudas, disminuyendo la tasa de rendimiento. c) Para el sistema financiero en su conjunto - Disminuye el proceso de intermediación crediticia, contribuyendo a reducir los costes de intermediación. Se ha dicho que la titulización es una nueva fórmula de intermediación para las entidades financieras y una nueva fórmula de desintermediación para las no financieras. - Implica una mejor asignación a los recursos del sistema financieros hacia los participantes en el mercado que demandan fondos en las mejores condiciones de volumen, vencimiento y coste; esto es, construye un mercado financiero más eficiente. d) Ventajas para el mercado:

- Se genera una nueva área de operaciones para los agentes. - Promueve el desarrollo del mercado de valores. - Es una manera de obviar la intermediación de los agentes financieros tradicionales. e) Desventajas - La complejidad del proceso conlleva a incrementar los costes de protección de los inversores. - La posibilidad de que las entidades de crédito tiendan a titulizar sus mejores activos (los más solventes), cuando necesiten liberar recursos propios, lo que puede traducirse en un deterioro del balance del sistema bancario en su conjunto. VI. La Titularización de Activos en Venezuela A) Antecedentes Históricos En Venezuela la titularización no ha sido utilizada para respaldar créditos hipotecarios, aún cuando existe gran deficiencia de financiamiento en este sector, aunque si ha sido utilizada para emitir títulos respaldados con otro tipo de activos, como los créditos de vehículos y los de consumos de tarjetas de crédito. La historia de las titularizaciones en el país se inicia en 1993, cuando se estructura una emisión de títulos respaldados por facturas de la Siderúrgica del Orinoco (SIDOR) y se emiten títulos respaldados por instrumentos de crédito sobre una cartera de financiamientos de maquinaria de VENEQUIP. En 1995 se realiza una titularización de contratos para Papeles Venezolanos, C.A. (PAVECA). Entre 1998 y 2000, el Banco Mercantil efectuó la primera titularización de cartera crediticia automotriz. Entre 2004 y 2006, se desarrollaron otras titularizaciones como las de Factor AC (2004), Venezuelan Oil Shipping (2005) y El Universal

(2006). Luego de la emisión de títulos de participación de El Universal en 2009, no se han registrado nuevas emisiones de participación en el país. B) Regulación Actualmente Vigente Debido a la pluralidad de sujetos que intervienen en una titularización de créditos y los distintos contratos que regulan las relaciones entre las partes, esta figura se encuentra regulada por varios instrumentos, entre los cuales se mencionan los siguientes: - Resolución Nº 129-2002: Normas Relativas a la Oferta Pública sobre la Titularización de Activos Establecen que toda persona que pretenda hacer una oferta pública de títulos de participación debe presentar un prospecto indicando las condiciones de la emisión a fin de obtener una autorización de la Comisión Nacional de Valores (ahora Comisión Nacional de Valores). Asimismo, especifican la información que debe incluirse en el prospecto y en la publicidad de la emisión. Definen al Vehículo de Propósito Especial como “cualquier persona jurídica creada con el fin de recibir el activo subyacente”. - Resolución Nº 083-12: Normas que regulan las Operaciones de Fideicomisos Publicada en la Gaceta Oficial No. 39.941, del 11 de junio de 2012, a través de ella la Superintendencia de las Instituciones del Sector Bancario (SUDEBAN) dicta las “Normas que Regulan las Operaciones de Fideicomisos”, las cuales tienen por objeto indicar los parámetros de estas operaciones. Se establecen: i) los recaudos que deben presentar aquellos bancos universales que deseen actuar como fiduciarios; ii) características y condiciones que deben cumplir los contratos de fideicomiso, mandato, comisión y otros encargos de confianza; iii) la prohibición expresa a las partes de traspasar, ceder y transferir las obligaciones derivadas del contrato de fideicomiso; iv) las operaciones a ser desarrolladas por el fiduciario; v) la responsabilidad del patrimonio del fideicomiso y vi) manejo de la información.

- Ley de Fideicomisos (parcialmente derogada por la Ley de Instituciones del Sector Bancario) Publicada en la Gaceta Oficial N° 496 Extraordinario, del 17 de agosto de 1956, estipula que solo podrán ser fiduciarios las instituciones bancarias y las empresas de seguros constituidas en el país de conformidad con las autorizaciones pertinentes establecidas en la Ley (Artículo 1). El fideicomiso es definido como una relación jurídica por la cual una persona llamada fideicomitente transfiere uno o más bienes a otra persona llamada fiduciario, quien se obliga a utilizarlo a favor de aquel o de un tercero llamado beneficiario; debe constar en documento auténtico y los bienes transferidos no pertenecen a la prenda común de los acreedores del fiduciario (Artículo 2). Es la forma jurídica más común utilizada para la titularización en Venezuela. - Normas sobre Cesión de Créditos del Código Civil Según el Código Civil, la venta o cesión de un crédito se perfecciona desde el momento en que se conviene sobre el crédito o precio cedido, aunque no se haya hecho la tradición. En Venezuela, la cesión de créditos no requiere de la autorización del deudor, sino únicamente su notificación, lo cual es un aspecto favorable a la titularización de créditos a través de este mecanismo. - Ley de Instituciones del Sector Bancario Publicada en la Gaceta Oficial N° 40.557, del 8 de diciembre de 2014, establece en su artículo 75, numeral 3, la prohibición del fiduciario de “Emitir títulos, certificados o participaciones con cargo a un fondo fiduciario”. En la práctica esto implica una eliminación de la titularización donde el fideicomiso sea el emisor de la participación, habida cuenta de la imposibilidad de utilizar al fideicomiso como Vehículo de Propósito Especial para emitir títulos en una titularización de créditos.

- Ley del Mercado de Valores En este instrumento se definen las sociedades titularizadoras como “aquellas sociedades encargadas de la estructuración de emisiones producto de la titularización de valores las cuales deberán ser previamente autorizadas por SUNAVAL de conformidad con ciertos requisitos para su constitución…”. Hasta los momentos no se han dictado normas que desarrollen dicha definición y que regulen con detalle a tales sociedades, persistiendo en consecuencia un vacío jurídico en la materia en el país. VII. Conclusión Vistos los conceptos, antecedentes históricos, agentes involucrados, activos titularizables y ventajas de la titularización, así como expuesta brevemente la normativa reguladora de la figura en Venezuela, cabe concluir que si bien la figura de la titularización ha sido aplicada exitosamente en varias ocasiones en el país, el marco jurídico actual de la materia presenta inconsistencias y vacíos que impiden una mayor desarrollo de esta figura en el país, a pesar de los evidente beneficios que supone para la actividad financiera y, en general económica, del país. BIBLIOGRAFÍA ALMOGUERA GÓMEZ, ÁNGEL: “La Titulación Crediticia. Un estudio interdisciplinar”. Madrid, Civitas, 1995. LLONTOP CHÁVARRI, CARLOS: “Tratamiento Tributario de las Principales Innovaciones Financieras. Titulización de Activos. En: Revista del Instituto Peruano de Derecho Tributario. N° 33, pp. 57-67 OVIEDO, PAULA: “Aspectos Jurídicos y financieros de la titularización de créditos hipotecarios en Venezuela”. Trabajo Especial de Grado presentado a la Universidad Católica Andrés Bello para obtener el grado de Especialista en Finanzas, Caracas, 2012.