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WORKING PAPER

COMPETENCIA ENTRE FINANCIAMIENTO BANCARIO Y CROWDFUNDING* Iván Abarca1 Resumen En el contexto de crowdfunding se presenta un modelo de tres agentes: inversionista, intermediario no financiero (market place) y emprendedor. Donde un inversionista enfrenta un riesgo de crédito por parte de la emprendimiento en el cual confía prestándole su dinero, mientras que el intermediario tiene un riesgo reputacional. Frente al específico problema que soluciona el crowdfunding en el desarrollo de captaciones para emprendimientos de cualquier tipo, se plantea un juego en tres modos: (1) Inversionista común - Emprendedor; (2) Banco (como inversionista colocador) - Emprendedor; y (3) Inversionista - Intermediario no financiero - Emprendedor. Se concluye que, con la existencia de un market place, es posible mitigar el riesgo total del sistema de financiamiento, y en un juego de tres agentes es posible maximizar el bienestar de emprendedores e inversionista versus el financiamiento vía un mercado de capitales que facilite fondos a un emprendedor y frente a la relación Banco Emprendedor. JEL Classification: D85, L26 Palabras clave: Crowdfunding, Banca, Market Place, Emprendedor, Riesgo de Crédito.

Introducción Crowdfunding o financiamiento colectivo es el acto de levantar fondos para un proyecto sobre la base de donaciones y/o aportes de la comunidad; tal que sin necesidad de conocer al captador y su historia, les atrae un proyecto. La palabra es un neologismo que refleja un acto que originalmente creaba las organizaciones, donde un socio capitalista, o más de uno, aportaba en orientación a emprender un proyecto y luego la empresa continúa su rumbo gracias a estos recursos y puede sustentarse al tener acceso a otros financiamientos de distintas fuentes. Actualmente el mercado de capitales tiene ese rol de asignar recursos para el desarrollo industrial. En este contexto moderno, los negocios se orientan a la recolección de aportes que diluyen la propiedad del dueño original de una idea (en cuanto al capital), en miras a atraer personas que buscan obtener una parte del valor del proyecto. Pero si hablamos de una inversión en arte o 1

IVÁN ABARCA. Licenciado en Sistemas de Información y Control de Gestión. Universidad de Chile. Actualmente es estudiante de Magíster en Finanzas en Universidad de Chile. Dirección electrónica: [email protected] * Trabajo válido como investigación para el curso Administración de Riesgo Financiero, Profesor José Luis Ruiz, Magíster en Finanzas. Octubre, 2013.

en negocios digítales es complicado que estimar su valor, siendo acá una dificultad pero finalidad del crowdfunding, que es subyacer en la creencia de que el proyecto a financiar es valioso en un futuro, aunque también se puede tener la óptica de que financiar un proyecto es un “bien de consumo” cuando tratamos un proyecto artístico o de beneficencia. Si a esto le sumamos que los emprendedores en casos contados cuentan con el colateral para solicitar préstamos, se justifica el crowdfunding como una opción alternativa para levantar negocios. Más que una justificación para algunos negocios, el financiamiento se torna como una necesidad; puesto que por ideas muy buenas que los sustenten, tienen siempre que contar con un soporte financiero capaz de darle continuidad. De lo contrario, muchos proyectos seguirían sin financiamiento tanto por no convence a inversores o no conocerlos y acceder a ellos (Chen et al, 2009; Hellmann, 2007). La variable crítica que define si un negocio puede perdurar es precisamente contar con el capital de trabajo para realizar un ciclo de producción (Gompers y Lerner, 2004). De esta forma, el levantamiento masivo se plantea como la única alternativa de financiamiento que simultáneamente genera habilitación de negocios, interacción directa y afiliación inversionista- emprendedor (Giudici et al, 2012). Por otra parte, no debemos cerrarnos a que sólo se financian aspectos con fines de lucro; también es posible levantar fondos para otros proyectos de tipos sociales, políticos, deportivos o culturales. Por ejemplo, parte de la campaña presidencial de Barack Obama, quién levantó cerca de US$ 100 millones para su elaboración (Griffin, 2012), ha sido financiada de esta forma: captando dinero de inversionistas comunes que creyeron y se afiliaron a su causa. O también entra en este concepto Javiera Mena, cantante chilena, que ha financiado tres discos levantando fondos independientes. Es sumamente relevante señalar que cuando se levanta dinero, se debe presentar un proyecto con una idea que sea atractiva y que el inversionista se motive con él. Luego, respecto a la gestión inicial existen dos ópticas definidas. En la primera es correcto comprender que los inversionistas no tienen la oportunidad de desempeñar en todos los casos un papel ejecutivo en estos proyectos o empresas, por lo que consideran que el emprendedor sea su suplente y con su pericia desarrolle el negocio (Landström, 1998). En cambio, la óptica desarrollada por Casamatta (2003) muestra que los emprendedores tienen la habilidad técnica para encausar ideas innovadoras y eventuales negocios, sin embargo, muchas veces carecen de experiencias en los negocios o redes y por lo tanto, necesitan de asesoramiento, donde en este caso el levantamiento es más de un advisor que de capital. Se establece que el eventual socio puede aportar más que capital solamente: incorpora redes, conocimiento, confianza y profesionalización al negocio. De hecho, Howe (2006) refiere a la perspectiva de que el croudsourcing, un concepto más global, atiende a tres perspectivas: el profesional, el empaquetador (packeger, que trabaja en las partes iniciales de una cadena de valor) y el chapista (tinkerer, que es el que hace el contacto directo con el producto y cliente), de estos tres enfoques hay un aspecto común y distintivo: la red de trabajo (network)

Complementando las ideas anteriores, en crowdfunding, el modo del aporte es lo que causa una dinámica interesante, pues el aportar dinero, como un prestamista o como un capitalista, no es la única forma que se maneja: también se hace presente la donación, la recompensa y el intercambio (Giudici et al, 2012). Esto conduce a que los medios de transacción sean más variados y generen más interés para los partícipes. En esta línea, es posible deducir una competencia que puede haber entre el financiamiento tradicional bancario con el de inversionistas de crowdfunding. El primero de ellos es capaz de financiar el proyecto siempre y cuando se muestre como válido o atractivo: ser garante de flujos futuros, cobrando una tasa de interés a su criterio; mientras que el segundo lo ve simultáneamente como un sustituto de una inversión en algún portafolio cualquiera (fondo mutuo, accionario, depósito a plazo). Esta dinámica competitiva provoca casuísticas respecto a las condiciones que causarían que el inversionista (socio comanditario) invierta en algún portafolio u opte por un modo de crowdfunding. Con estos breves antecedentes, el objetivo de la investigación es dar un marco analítico, a través de un modelo, sobre la factibilidad que tiene el sistema de emprendedor y banco, emprendedor y socio, y emprendedor, socio e intermediario no financiero tipo market place (entre socios inversionistas y emprendedores) de realizar exitosamente un crowdfunding. Esto sobre la base de los incentivos, definidos sobre la rentabilidad o interés ajustado por riesgo, que tienen los agentes para participar en este sistema. El paper se estructura de la siguiente forma: la segunda realiza referencias de la revisión de literatura relativa de esta forma de financiamiento, haciendo énfasis en las diferencias con las formas tradicionales de financiar un negocio; la tercera habla en específico de Chile y las oportunidades que existen para llevar a cabo este tipo de financiamiento. Luego en el cuarto apartado se plantea un modelo de agente-principal en un contrato tradicional y de crowdfunfing, planteando las hipótesis y haciendo énfasis en los casos donde una alternativa viable y óptima versus la banca tradicional. En la quinta parte se comenta un aspecto de evidencia empírica a través del caso de Cumplo, market place financiero. Finalmente se establecen las conclusiones y comentarios finales del modelo descrito. Revisión de literatura Respecto a este tema, múltiples estudios han señalado la orientación e impacto del crowdfunding en la creación de nuevas empresas (new ventures); el principal énfasis de esta forma de financiamiento no está en la competencia que genera con el mercado de capitales, principalmente bancos, que son los financistas de estos proyectos por excelencia. De hecho, gran parte de la literatura hace referencia a los proyectos artísticos o de emprendimiento donde su valor no es conocido y es apoyado por el público masivo (Schwienbacher y Larralde, 2010; Mollick, 2013).

Precisamente, crowdfunding no se ve totalmente como un bien de capital, sino que también fomenta la participación, la conciencia y la confianza en orientación al éxito de un emprendimiento (Schlauch, 2012). Por ello las posibles maneras de hacer crowdfunding son las siguientes (Giudici et al, 2012): 1. Basada en patrimonio: los inversionistas tienen derecho a los resultados residuales generadas por el proyecto; 2. Basada en préstamo: el monto levantado es cancelado a los inversionistas, éstos con el derecho de recibir un interés contractualmente acordado; 3. Basada en donación: el “inversionista” realiza su aporte sin ninguna compensación a cambio. Principalmente se hace por filantropía o por ser un patrocinador (sponsor); 4. Basada en premio: los fondos son realizados a cambio de beneficios no monetarios, por ejemplo un auspicio, exclusividad de marca o algún otro contrato anexo. El mercado de crowdfunding, entendiéndose como el establecido entre demandantes de capitales alternativos y financistas que buscan apoyar estos proyectos, se mueve por señales. Kim et al (2013) en una reciente investigación revela que existe un efecto señal en los inversionistas que sustentan un proyecto; este se explica si en un proyecto donde un inversionista que es experto invierte, entonces las decisiones de la masa (crowd) son altamente influenciadas por los expertos que participan en este mercado. Por otra parte, Burtch et al. (2012) señalan que las decisiones de inversión hechas rápidamente cuando se lanza un proyecto, crean una señal de calidad y por tanto se mitigaría el riesgo para inversionistas que no son expertos, esto pues ya tienen una información de la calidad del proyecto al saber que otros similares están dispuestos a correr ese riesgo. Respecto al uso frecuente de plataformas digitales y sociales, el efecto pedir dinero en redes sociales es una buena señal de calidad para potenciales inversionistas y los atraen (Lim, 2013); pero también el efecto de que hayan muchos contribuyentes en una causa disminuirá el interés de otros partidarios (backers) porque suponen que los demás proporcionan la financiación suficiente. Harms (2007) en su tesis, incorpora el efecto de valor social y emocional del proyecto como causal de esta dinámica, lo que analizó como crowdfunding drivers. Palmiter (2012) agrega que en los levantamientos en línea ni los inversionistas ni los emisores conocen el valor del proyecto para darle un precio válido; y por tanto para que exista un éxito en el financiamiento deben existir estructuras para analizar los precios, revelar información y proteger a las partes - procurar que sea un entorno seguro. El rol de este paper es añadir un concepto de riesgo como señal de un proyecto, y luego analizar cómo se configura la factibilidad para que exista un crowdfunding competitivo con el banco. No hay estudios que muestren la competencia que tiene el crowdfunding con el financiamiento de mercado, que puede ser muy válida en contextos de crear empresas con fines de lucro. Si bien Tirantis (2001) analiza el caso donde el venture capital contemporáneo

es el banco, realidad sumamente válida, especialmente en empresas tecnológicas, no es la norma para algunos negocios que no son capaces de pagar el interés que el banco ofrece a estas empresas frente a su ausencia de flujos de cajas y colaterales (Cosh et al., 2009; Schwienbacher y Larralde, 2010). Un modelo formal es planteado por Rubinton (2011) donde muestra, vía teoría de juegos, los incentivos que tiene un inversionista a participar en un crowdfunding de un proyecto o empresa a cambio de una porción del valor. El emprendedor establece los parámetros para maximizar la probabilidad de financiamiento, en un contexto donde el inversionista decide si invierte o no en las formas de donación o en forma activa. Otro estudio, desarrollado por Belleamme et al (2010) muestra un modelo unificado de dos periodos con dos estilos de crowdfunding (pre-ordering y profit sharing), donde un emprendedor desea lanzar al mercado un nuevo producto tal que por razones exógenas al modelo no logra obtener el financiamiento suficiente en forma externa (i.e. mercado de capitales). Por tanto, irá a la multitud (tap the crowd). Las conclusiones de esta investigación son que (1) en contexto productivo, el crowdfunding es preferido antes del financiamiento externo, si el factor de descuento es muy alto y si el costo fijo de producción no es demasiado alto; y (2) crowdfunding es preferido para emprendedores que están interesados más en la calidad del producto y en el volumen de ventas más que en los resultados. Esto último pues se entiende que busca la tracción entre todos los potenciales clientes y en el corto plazo está dispuesto a sacrificar utilidad. Captación y colocación: antecedentes locales Según SBIF, los bancos que participan en mercado de crédito de consumo son once2 y ofrecen en los créditos de consumo tasas de interés variables dependiendo de los montos y los plazos. De estas colocaciones, más del 80% son realizadas por seis bancos en su conjunto (Figura 1) Banco

jun-12

sep-12

dic-12 mar-13

Santander de Chile Estado de Crédito e Inversiones Corpbanca BVA

19,06% 19,26% 13,74% 12,44% 10,16% 6,89%

18,86% 18,92% 14,08% 12,54% 10,06% 6,97%

Total

81,55% 81,43% 81,14% 81,01% 80,83% 80,63% 80,58%

18,61% 18,65% 13,93% 12,89% 10,06% 7%

18,58% 18,85% 14,14% 12,84% 9,84% 6,76%

abr-13 may-13

jun-13

18,61% 18,90% 13,94% 12,76% 9,80% 6,82%

18,58% 18,50% 14,25% 12,73% 9,90% 6,62%

18,46% 18,76% 13,95% 12,78% 9,89% 6,79%

Figura 1: Participación en Colocaciones de los seis bancos principales Fuente: Elaboración propia sobre datos de SBIF

2

Banco de Chile, Banco de Crédito e Inversiones, Banco del Estado de Chile, Banco Falabella, Banco Paris, Banco Ripley, Banco Santander Chile, Banco Itaú Chile, BBVA Banco, Corpbanca y Scotiabank Chile

Las carteras de colocación se distribuyen a nivel bancario en tres segmentos: consumo, vivienda y empresas, donde son principalmente alojadas en empresas, luego en vivienda y finalmente en consumo personal; los bancos especializados en personas son Scotiabank, Estado, BBVA y Falabella (Figura 2).

Figura 2: Participación en Colocaciones según cartera Fuente: SBIF De los montos, sólo Santiago supera los $148 trillones y se distribuyen principalmente como lo señala la figura 1. Finalmente, el antecedente de la incobrabilidad bancaria revela que un promedio de un 4% de sus colocaciones son consideradas como incobrables y un 93% son normales, un bajo diferencial son carteras subestándar. Luego, el principal segmento de incobrabilidad es el de consumo. Respecto a las captaciones, se establece que mensualmente son superan los $60 trillones, donde el principal porcentaje son depósitos a plazo no reajustables y vales vistas no reajustables. Los bancos de mayor participación son similares a los que son presentados en la Figura 2. La figura 3 muestra el monto y porcentaje de las captaciones en cuatro modalidades distintas para el mes de agosto 2013. Si este mes es válido como referencia, es posible señalar que tanto personas como empresas confían en los bancos un porcentaje significativo de los circulantes. Señalar válido además que la Región Metropolitana comprende más del 90% de todas las captaciones bancarias. Finalmente, el antecedente más relevante que encausaría el crowdfunding es el spread bancario, que es la diferencia entre la tasa de interés de colocación con la de captación. Según información del banco central las tasas de colocación no exceden superlativamente las captaciones, por lo cual sería un costo válido para el riesgo que asume el banco. La figura 5 muestra cómo han evolucionado intertemporalmente a nivel nominal y real. Por otra parte, los spreads mencionados son siempre positivos y bordean el 10% (Figura 6).

Captaciones Agosto, 2013. Montos en Millones ($) Institución VMChNR VMChR Banco de Chile Banco Santander-Chile Banco del Estado de Chile BCI BBVA Corpbanca Banco Itaú Chile Scotiabank Chile Banco Bice Banco Security Banco Falabella Banco Consorcio Otros bancos

$ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $

4.618.151 4.308.794 4.132.155 3.174.983 964.190 750.426 620.513 610.080 419.860 318.946 127.888 9.628 173.080

Total general

$ 20.228.693

PMChNR

$ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $

179.798 206.580 76.616 55.148 78.349 10.740 2.629 3.391 1.730 11.922 18.704 1.955

$ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $

7.805.290 7.418.473 2.908.938 5.562.149 3.378.378 3.826.785 1.697.180 2.328.681 1.415.343 1.620.613 914.803 725.188 2.507.993

$

647.562

$ 42.109.812

PMChR $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ $

2.006.808 1.165.222 3.400.025 829.408 797.782 530.235 1.327.928 130.573 613.811 425.726 3.209 15.994 $146.411

$ 11.393.130

Total $ 14.610.047 $ 13.099.069 $ 10.517.734 $ 9.621.687 $ 5.218.699 $ 5.118.185 $ 3.645.621 $ 3.071.962 $ 2.452.404 $ 2.367.014 $ 1.057.822 $ 769.514 $ 2.829.439

19,64% 17,61% 14,14% 12,94% 7,02% 6,88% 4,90% 4,13% 3,30% 3,18% 1,42% 1,03% 3,70%

$ 74.379.198

100%

VMChNR: Captacionies de depósitos a la vista con moneda local no reajustable VMChR: Captacionies de depósitos a la vista con moneda local reajustable PMChNR: Captacionies de depósitos a plazo con moneda local no reajustable PMChR: Captacionies de depósitos a plazo con moneda local reajustable

Figura 4: Captaciones netas por banco para Agosto, 2013. Fuente: Elaboración Propia sobre base de Banco Central. Tasas de captación y colocación anuales reales y nominales (1990-2013) 60,00

50,00

40,00

30,00

20,00

10,00

ene.1990 ago.1990 mar.1991 oct.1991 may.1992 dic.1992 jul.1993 feb.1994 sep.1994 abr.1995 nov.1995 jun.1996 ene.1997 ago.1997 mar.1998 oct.1998 may.1999 dic.1999 jul.2000 feb.2001 sep.2001 abr.2002 nov.2002 jun.2003 ene.2004 ago.2004 mar.2005 oct.2005 may.2006 dic.2006 jul.2007 feb.2008 sep.2008 abr.2009 nov.2009 jun.2010 ene.2011 ago.2011 mar.2012 oct.2012 may.2013

0,00

Captación nominal (% anual)

Colocación nominal (% anual)

Captación real (% anual)

Colocación real (% anual)

Figura 5: Captación y colocación real y nominal Fuente: Elaboración Propia sobre base de Banco Central.

Part (%)

Spread real y nominal (1990-2013) 40,00 30,00 20,00 10,00

-10,00

ene.1990 sep.1990 may.1991 ene.1992 sep.1992 may.1993 ene.1994 sep.1994 may.1995 ene.1996 sep.1996 may.1997 ene.1998 sep.1998 may.1999 ene.2000 sep.2000 may.2001 ene.2002 sep.2002 may.2003 ene.2004 sep.2004 may.2005 ene.2006 sep.2006 may.2007 ene.2008 sep.2008 may.2009 ene.2010 sep.2010 may.2011 ene.2012 sep.2012 may.2013

0,00

-20,00 Spread nominal

Spread real

Figura 6: Spread Bancario real y nominal. Fuente: Elaboración Propia sobre base de Banco Central. Entonces, al analizar estas estadísticas, es posible darnos cuenta que el banco obtiene ganancias financieras por cualquier evento de colocación y captación que intertemporalmente funciona exitosamente. Si a esto le agregamos la facultad de aceptar colocaciones a voluntad (modelos diversos) y de la paridad existente entre las tasas de captación de cada banco (son muy cercanas), definitivamente el banco se transforma en un negocio atractivo. Ahora bien, tras agregar el concepto que amplía el spread bancario, conocido como carga anual equivalente CAE, es posible añadir a la tasa de colocación un diferencial relativo que incorpora gastos por: impuestos del crédito, gastos notariales y seguro desgravamen. Este es uno de los aspectos fundamentales de la información que debe darse a conocer por cualquier crédito y es utilizado como un indicador que revelará el costo completo estandarizado a un año y permitirá la comparación de los créditos ofrecidos. Las diferencias entre los CAE mínimos y máximos pueden alcanzar hasta un 257,4% (SERNAC, 2012) y produce que créditos de $3.000.000 en un año puedan costar equivalentemente entre $500.000 y $1.000.000 más. El CAE promedio, por tanto dista mucho de la tasa de interés que tienen los bancos por colocación (Figura 7). Entonces, el spread no es algo que se entienda netamente como esta diferencia, sino que además es necesario agregar el vínculo de los otros cobros que perciben los solicitantes. La evidencia muestra, en consecuencia que los CAE más altos son a mayores plazos (aunque no es el cien por ciento de los casos), y que a mayor monto solicitado el CAE baja, sin embargo los costos totales en moneda local es mayor. Un ingrediente adicional y muy interesante de estudiar es la falta de conocimiento de los endeudados y cómo impacta en las tasas. La evidencia ha mostrado que la gran mayoría de los involucrados con sistemas crediticios no conoce conceptos de interés compuesto (Cruz,

2013). El problema fundamental radica en que la proliferación de partícipes de mercados de deuda y complejidad de los productos crecen a una tasa mucho más acelerada versus con la que se aprende y nutren las personas para poder comprenderlos a cabailidad. Montos de crédito/plazo

12 meses

24 meses

36 meses

500.000

30,90%

32,31%

34,10%

1.000.000

30,08%

31,65%

33,08%

3.000.000

27,50%

28,99%

30,43%

Figura 6: Spread Bancario real y nominal. Fuente: Sernac Financiero ¿Sería posible que una persona pudiera endeudarse a una menor tasa? ¿Es esta tasa justa para el común de personas y negocios que quieren iniciarse? Como sea, el resultante es que el acceso al crédito es algo muy frecuente y que las tasas muestran unos diferenciales que hacen que el colocador sea favorecido notablemente. El crowdfunding muestra una respuesta en orientación a tres aspectos fundamentales: permite identificar y autoseleccionar a tanto captadores como colocadores que busquen mejorar su posición versus el banco; colabora en la creación de nuevos proyectos e innovaciones a costos más bajos, y los inversionistas tienen más formas de recibir retribución por su inversión – como una inversión propiamente tal, como una parte del proyecto o como una retribución no monetaria. Para ver como practicaría se plantea el modelo del siguiente apartado.

Modelo Se analiza la factibilidad de un crowdfunding bajo la existencia de cuatro agentes representativos (i = emprendedor, inversionista, banco e intermediario). Un inversionista genérico se enfrenta a un proyecto dirigido por un emprendedor, ya sea empresarial o personal. El emprendedor, por su parte, puede financiarse vía banco o vía inversionistas, con la gran diferencia basada en que el banco maneja la tasa de interés, emprendedor es tasa aceptante; mientras que para un inversionista, este último es tasa aceptante frente a la oferta del proyecto. Existe, además, un intermediario financiero capaz de reunir tanto emprendedores como inversionistas no bancarios a cambio de una tarifa establecida de participación para los inversionistas. Un último antecedente es que el inversionista tiene libre acceso a participar en financiar el proyecto o en invertir en el banco sin incentivos previos. Los supuestos del modelo son los siguientes: los agentes son racionales, es decir, buscarán los mejores contratos que puedan establecer en cuanto a su riesgo y retorno. Existe una tasa de interés del periodo para captación (𝑖𝑐𝑎𝑝 ) y para colocación (𝑖𝑐𝑜𝑙 ) por parte del banco de los fondos que recibe y que presta, respectivamente. El proyecto ofrece una tasa de interés ( 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 ) del periodo definido. Hay un indicador de riesgo de crédito ( ∅𝑝𝑟𝑜𝑦 ) para

inversionistas a causa del eventual no pago que tienen los emprendedores y éste descuenta la valoración del interés percibido, éste es proporcional al monto por levantarse. Siendo irrelevante la inversión inicial del emprendedor, el proyecto necesitará levantar un valor de 𝐸 y se asume que obtiene un resultado 𝑥 estocástico. Se manifiesta un contrato en t = 0 irrevocable que implica un préstamo y luego en t = 1 se finaliza la relación distribuyendo los fondos preestablecidos. El banco genera utilidades en t= 1 similares 𝑃 (con 𝑖𝑐𝑎𝑝 < 𝑃 < 𝑖𝑐𝑜𝑙 − 𝑃) por las captaciones, a causa del uso de dinero en inversiones alternativas, y por colocaciones (𝑖𝑐𝑜𝑙 ), es decir, su participación en cualquier contrato es válida pues no tiene incentivos mayores para financiar proyectos. Finalmente, no existen ni impuestos ni costos de transacción en los contratos. El intermediario puede participar cobrando al inversionista una porción 𝑘 ∈ (0,1) de su préstamo de fondos 𝐸, descontándolo automáticamente a 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 . Para que el intermediario sea atractivo y no tenga riesgo de reputación para los inversionistas, el riesgo de crédito original del inversionista es transferido para el intermediario; sin embargo el intermediario es selectivo y promocionará proyectos que solamente reconoce que tienen un riesgo de crédito menor ∅𝑖𝑛𝑡 (∅𝑝𝑟𝑜𝑦 > ∅𝑖𝑛𝑡 ). En todos los escenarios crowdfunding de t = 1, la suma de las dotaciones (𝑊) será lo que genera el negocio 𝑥, más el valor del monto levantado ajustado por riesgo y por rendimiento bancario, reflejado en (1). Notar que no están incluidas las tasas de colocación y captación puesto que son distribuciones realizadas en la economía; el mismo caso ocurre con la tarifa que cobra el intermediario a los inversionistas; ambos son juegos de suma cero. 𝑊 =𝑥+𝐸 1−

∅𝑖 ± 𝑃

(1)

𝑖

Existe un caso base donde el proyecto no es considerado como opción, que es cuando el inversionista decide ingresar sus fondos al banco recibiendo 𝑖𝑐𝑎𝑝 asumiendo un riesgo de crédito despreciable para él ∅𝑏𝑎𝑛𝑐𝑜 = 0. Por el supuesto de racionalidad de los agentes, se asumen los dos siguientes corolarios: Corolario 1: El emprendedor siempre buscará financiar su proyecto a la tasa de interés más baja. Corolario 2: El inversionista busca maximizar su tasa de retorno causada por sus inversiones tanto en el banco o en el proyecto del emprendedor. Caso base: Inversionista – Banco En este caso, brevemente, un inversionista deposita un monto de E al banco, y este le retribuye con un interés 𝑖𝑐𝑎𝑝 proporcional al monto 𝐸 depositado; esto con el incentivo de

generar una utilidad 𝑃 por uso alternativo de dinero, con 𝑖𝑐𝑎𝑝 < 𝑃 . El inversionista utilizará este caso como su costo de oportunidad. Se describe la situación en la tabla 1: T=0 𝐸

Banco

T=1 𝐸(1 − 𝑖𝑐𝑎𝑝 + 𝑃)

𝐸(1 + 𝑖𝑐𝑎𝑝 ) −𝐸 Tabla 1: Caso base para inversionista

Inversionista

Por este caso en consideración del Corolario 2, un inversionista solamente invertirá en proyectos que tengan un retorno esperado mayor a los de la captación que logra el banco. Caso bancario: Emprendedor – Banco El caso se traduce en que el emprendedor recolecta la inversión 𝐸 que necesita a partir de recursos bancarios, sobre los cuales deja de ganar 𝑃. Estos recursos causan el producto estocástico 𝑥 en t = 1. En t = 1 debe pagar un interés de colocación que disminuiría su retorno final. Se describe la situación en la Tabla 2. T=0 T=1 Emprendedor max⁡ {𝑥 − 𝐸 1 − 𝑖𝑐𝑜𝑙 , 0} 𝐸 Banco max⁡ {𝐸 1 + 𝑖𝑐𝑜𝑙 − 𝑃 , 0} −𝐸 Tabla 2: Caso emprendedor - banco Se aprecia que el banco tiene un riesgo despreciable frente al riesgo de crédito del emprendedor. Caso directo: Inversionista – Emprendedor Se presenta que el inversionista tiene acceso directo con el emprendedor demandante de dinero. El primero experimenta un riesgo de crédito que descontaría su ingreso en t = 1, pero el segundo lo debe compensar con el interés que ofrece el proyecto. Por otra parte se desprecian los costos por los esfuerzos que debe realizar un emprendedor por contactar al inversionista. El caso es descrito en la Tabla 3.

Emprendedor

T=0 𝐸

Inversionista

−𝐸

T=1 max⁡ {𝑥 − 𝐸 1 − 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 , 0}

max⁡ {𝐸 1 + 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 − ∅𝑝𝑟𝑜𝑦 , 0} Tabla 3: Caso de contacto directo

Caso intermediario: Inversionista – Intermediario – Emprendedor El emprendedor buscará a través de un tercero que pueda captar los fondos para su emprendimiento. El intermediario ofrece al público la tasa que ofrece el proyecto, pero con cobrar un valor de 𝑘 a los inversionistas por cada peso que aportan. El incentivo para atraerlos es que el riesgo de crédito para ellos es nulo, es decir, lo asumen ellos. El

emprendedor no tiene un costo por el uso del servicio del intermediario. El caso es descrito en la Tabla 4. T=0 𝐸

Emprendedor

T=1 max⁡{𝑥 − 𝐸 1 − 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 , 0}

max⁡ {𝐸(𝑘 − ∅𝑖𝑛𝑡 ),0} max⁡ {𝐸 1 + 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 − 𝑘 , 0} Tabla 4: Dotaciones en caso intermediario. 0 −𝐸

Intermediario Inversionista

Notemos que tanto en el caso directo y el intermediario el emprendedor ofrece el mismo interés por el préstamo. A partir de estos casos indicados, se plantean las hipótesis siguientes: Hipótesis 1: Si la tasa de captación tiende a la tasa de colocación, no se puede realizar crowdfunding. Hipótesis 2: El proyecto tiene una tasa óptima de oferta que garantice el crowdfunding. Con estos antecedentes podemos deducir los incentivos que enfrentan los agentes: - Intermediario (2): Desea que la tarifa cobrada ajustada por riesgo sea positiva. - Inversionista (3): El rendimiento del inversionista es el máximo entre lo que le ofrece el proyecto ajustado por riesgo, el proyecto con la tarifa de intermediario o el banco. Todas estas ofertas deben ser mejores que su dotación inicial que contribuye al proyecto. - Emprendedor (4): Desea que la tarifa que paga por préstamos sea mayor que lo que le ofrece el banco por colocaciones. El sistema se enfrenta como sigue: 𝑚𝑎𝑥 𝐸 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦

𝐸(𝑘 − ∅𝑖𝑛𝑡 ) > 0 − ∅𝑝𝑟𝑜𝑦 , 𝐸 1 + 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 − 𝑘 , 𝐸 1 + 𝑖𝑐𝑎𝑝

𝑥 − 𝐸 1 + 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 > 𝑥 − 𝐸 1 + 𝑖𝑐𝑜𝑙

>𝐸

2 3 (4)

De la ecuación (2) podemos deducir que la tarifa debe ser mayor al riesgo que disminuye el interés percibido 𝑘 > ∅𝑖𝑛𝑡 y, que para el inversionista en el caso de crowdfunding comparará la tarifa cobrada más el interés ofrecido por el proyecto con su costo de oportunidad, que es el banco a través de la captación; de la conjetura de (3) se obtiene que 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 − 𝑘 > 𝑖𝑐𝑎𝑝

(5)

Finalmente para el emprendedor, sólo le convendrá hacer crowdfunding si el proyecto paga una menor tasa que la de colocación bancaria (4), causando que 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 < 𝑖𝑐𝑜𝑙 . Con el último antecedente, tendremos que es posible acotar la tasa de interés del proyecto:

𝑖𝑐𝑜𝑙 > 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 − 𝑘 > 𝑖𝑐𝑎𝑝

(6)

Lo que es posible plantear, agregando (2) como 𝑖𝑐𝑜𝑙 > 𝑖𝑝𝑟𝑜𝑦 > 𝑖𝑐𝑎𝑝 + 𝑘 > 𝑖𝑐𝑎𝑝 + ∅𝑖𝑛𝑡

(7)

Si 𝑖𝑐𝑜𝑙 = 𝑖𝑐𝑎𝑝 en (7) obtendríamos que 𝑘 < 0, lo cual es una contradicción, y por lo tanto no existiría ninguna tasa válida del proyecto que cumpla la condición, y además no existiría ninguna tarifa que pueda cobrar el intermediario para lograr el crowdfunding; validando la hipótesis 1. La hipótesis 2 se valida con la ecuación 7 que muestra que el proyecto debe cobrar una tasa mayor a la de captación más la tarifa, puesto que de lo contrario los inversionistas tienen incentivos a evitar el costo "k" e invertir con la captación bancaria. Por otra parte, la colocación debe ser mayor a la tasa del proyecto para que el inversionista no tenga incentivos a financiarse con el banco, puesto que pagaría más de lo que puede acceder en el mercado de capitales. Evidencia empírica: Caso de cumplo Cumplo es una empresa digital que funciona como un market place, donde intermediario no aplicaría como caracterización, pero está entre los inversionistas y los demandantes de efectivo. Su misión es conectar a quienes necesitan dinero con aquellos que desean invertir en forma de crowdfunding lending. Su origen es basado en una idea nacida en 2004 en Inglaterra que generó el negocio de peer-to-peer lending, tal que en 2012 se estableció en el mercado local y financiando a más de 200 proyectos. Se destaca en sus estadísticas (Figura 7) que ha levantado una fracción menor de los créditos establecidos, pero aún así lo hace a una tasa promedio muy inferior que el CAE. Estadística

Personas

Empresas

Total

Pagarés Firmados

144

87

231

Total Créditos

$ 417,600,000

$ 3,036,400,000

$ 3,454,000,000

Tasa Promedio

20.06%

13.52%

14.32%

TIR Promedio

15.43%

11.73%

12.48%

CAE Promedio

26.21%

22.16%

22.97%

Monto Solicitado Promedio

$

2,893,793

Número de inversionistas promedio 8.21 Inversión Promedio

$

$

34,901,149

9.9 457,179

$

10,427,031

-

Morosidad

9,65%

9,99%

9,94%

En Cobranza Judicial

4,58%

0,00%

0,65%

Figura 6: Cumplo Stats Fuente: Elaboración propia vía cumplo.cl En Cumplo el control de las tasas lo tienen los solicitantes, ya que ellos escogen las variables relevantes del crédito sobre el cual desean levantar dinero: monto, plazo y tasa máxima a la

cual están dispuestos a endeudarse. A través de un sistema de remate holandés (remate a la baja cuya tasa final es la del último inversionista que quedó fuera), permite a los inversionistas competir por prestar dinero a los solicitantes a una tasa igual o menor a la que ellos solicitarían. El poder de negociación entonces es mixto, muy por el contrario con el negocio bancario. Cumplo escogerá los demandantes de dinero que aparecerán en su página web (market place) esto en complemento de un análisis de factbilidad de pago, ello a través de análisis de solvencia, de referencias y de historial de pagos. Esto pues Cumplo tiene un riesgo reputacional (acorde al modelo) que debe ser mantenido y mitigado para que los inversionistas no desconfíen de las ofertas que presencian. Por ello, este negocio se presenta como una especie de revolución de confianza que, si bien no pretende competir con los bancos, promueve que los intereses que pagan los deudores sean menores y vayan en directo beneficio de los inversionistas. Su modelo de negocio y generación de efectivo es netamente vía comisiones para los captadores y colocadores que son personas naturales o negocios independientes a los bancos, que representarían el valor de “k” en el modelo y satisfacen los requerimientos de ambas partes; justificando un crowdfunding y una sustentabilidad del negocio. Finalmente si observamos la incobrabilidad de estos proyectos y levantamiento de fondos, es de altísima relevancia percatarnos que no es prestar a alto riesgo; si bien el riesgo siempre existe y es transferido siempre al inversionista, Cumplo se preocupa de tener los resguardos necesarios para cualquier proceso de cobranza judicial. En este contexto, la seriedad radicará en tener los respaldos suficientes para validar un buen proyecto y ofrecerlo. Por este motivo son mantenidas y comprobadas las hipótesis presentadas, pues Cumplo estaría siendo un benefactor para inversionistas y demandantes: quienes estarían controlando el riesgo total del sistema, las tasas y siendo más convenientes que el financiamiento sistémico tradicional. Conclusiones Se ha presentado el concepto de crowdfunding teórica y prácticamente con énfasis en el cómo este se transforma relevante en un contexto de altas diferencias de tasas de colocación, captación y existencia del CAE. Frente al específico problema de financiamiento bancario que un emprendimiento necesita como capital inicial, se presenta un modelo matemático que valida el crowdfunding vía intermediario al repartir utilidades y mitigar riesgos del sistema. Existe evidencia empírica de un intermediario que ha funcionado captando y colocando dinero a inversionistas y deudores que libremente aceptan postular a esta subasta holandesa por la tasa más baja, pero que siempre es más conveniente que el financiamiento y la inversión en el banco. Por este motivo se validaría la existencia de una competitividad de este sistema de levantamiento de recursos versus el banco, pues ambos agentes comparten ganancias; ello a pesar de la existencia de un intermediario que obtiene una tarifa por utilización de plataforma de internet – hacerlos entrar al market place.

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