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• Georgina Pennella

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ADMINISTRACIÓN FINANCIERA UNIDAD 6

DECISIONES DE INVERSIÓN Las decisiones de inversión están entre las más importantes las finanzas corporativas. De hecho, son los activos que tienen capacidad de generar rendimientos, por lo tanto, para incrementar la riqueza de los accionistas, la compañía debe invertir en aquellos activos que sean capaces de crear valor. Para decidir dónde invertir se tiene que hacer una evaluación de proyectos qué consiste en la planificación, evaluación de beneficios y presupuesto de capital. Para hacer la evaluación se utilizarán alguno de los métodos qué detallaré a continuación. El presupuesto de capital es importante porque hace a la locación eficiente de los recursos: para crear valor debemos invertir en aquellos proyectos cuyo rendimiento supera el costo del capital necesario para llevarlo a cabo. Un proyecto debe juzgarse por sus propios méritos, independientemente de cómo es financiado. Por lo tanto, la descripción que realizamos de cada uno de los métodos de evaluación supone que las inversiones se financian enteramente con capital propio. Las decisiones de inversión Implican destinar recursos en el presente con la expectativa de obtener beneficios futuros, se visualizan como un proyecto de inversión. Las decisiones de financiación implican decidir la conveniencia de financiar una operación con fondos propios o de terceros, con el objetivo de minimizar el costo financiero total y mejorar la estructura financiera de la empresa. Se visualiza como un proyecto endeudamiento. Ambas decisiones buscan crear valor. Un proyecto de inversión es, desde el punto de vista financiero, una sucesión de ingresos y egresos a través del tiempo. Flujos netos de fondos (flujos netos de impuestos) que deben ser expresados respecto de un periodo base y en moneda constante.  Clasificación de proyectos → De inversión:  Ordinarios / convencionales: Supone un egreso inicial y luego sucesivos ingresos. Un flujo inicial negativo y el resto positivos. (hay una única TIR)  Extraordinarios: Supone un egreso inicial y luego sucesivos egresos e ingresos. (Hay más de una TIR)  Cuando nos referimos a una evaluación de proyectos nos referimos al presupuesto de capital → De financiación → De gastos MÉTODOS DE EVALUACIÓN DE PROYECTOS La tasa de ganancia contable A partir de la información que suministran los libros de contabilidad, los analistas han utilizado una serie de medidas de rentabilidad sobre el capital invertido, que van desde simples ratios pasando por la utilización de promedios para las mismas categorías, hasta algunas versiones más refinadas que proponen cierta discriminación para la obtención del resultado y el capital que será considerado como la inversión del proyecto. La razón de la utilización de este tipo de medida de rentabilidad es sencilla: puede calcularse a partir de las cifras que proporcionan los estados financieros proyectados y es fácil de comunicar, teniendo en cuenta los familiar que resulta una medida del tipo rentabilidad sobre el capital invertido. La ventaja de este método consiste en su sencillez, utilizando cuentas de resultados provisionales o proyectados. La principal desventaja de este método es que no considera el valor tiempo el dinero, ya que no tiene en cuenta el hecho de que un peso el presente vale más que empezó el futuro. No trabaja con el flujo de efectivo, sino con beneficios contables, qué pueden ser muy diferentes y son afectados por las convenciones contables. La forma de calcular la tasa de ganancia o rendimiento contable reconoce variantes, pero hace ya mucho tiempo ha caído en desuso. El periodo de recupero (payback) El periodo de recupero nos dice la cantidad de periodos que deben transcurrir para que la acumulación de los flujos de efectivos iguale a la inversión inicial. Una ventaja de este método radica en la facilidad de su cálculo y en la intuición que subyace en él. No hay duda de que este método es muy sencillo, nos provee un resultado intuitivo y es muy fácil de comunicar. Sin embargo, los problemas comienzan cuando reparamos que no tiene en cuenta la rentabilidad y la interpretación de la cifra que arroja el periodo recuperó. En efecto, nos dice cuánto tiempo tardamos en recuperar la inversión inicial, pero no cuanto ganamos en el proyecto. Por lo tanto, este método prioriza el periodo recupero y deja de lado la rentabilidad. No tiene en cuenta el valor tiempo el dinero ni tampoco la rentabilidad, ya que no tiene en cuenta los ingresos que siguen al momento de recuperar la inversión original. Las compañías utilizan este método como complementario de otros. El período de recupero es un método intuitivo, y es frecuente que se lo interprete como el momento a partir del cual se comienza a ganar dinero. Lo cierto es que este método también tiene alguna preferencia en economías inestables, donde la gran incertidumbre tiene un peso especial y determina que a veces los inversores privilegien el rápido recupero de la inversión sobre la rentabilidad que está asociada a un horizonte de tiempo más largo. Este método privilegia la liquidez y deja de lado la rentabilidad Periodo de recupero descontado El periodo recuperó descontado es una variante mejorada del payback, ya qué está sí tiene en cuenta el tiempo el dinero al expresar los flujos de efectivo futuros en términos de su valor presente. Es igual que el payback común, con la diferencia de que la

acumulación de flujos qué debe igualar la inversión original se encuentra expresada en valor presente, donde cada flujo es descontado por una tasa de interés que representa el costo de oportunidad del inversor. Este método corrige una deficiencia del payback convencional ya que considera el valor tiempo el dinero, pero sigue dejando de lado los ingresos que se producen luego de recuperar la inversión y sigue sin decir nada acerca de la rentabilidad del proyecto. Valor Actual Neto (VAN) El valor actual neto se define como la diferencia entre la inversión inicial y la sumatoria de los futuros flujos netos de fondos actualizados a la tasa de corte. Para calcular el van, los flujos de efectivo que genera el proyecto son descontados con la tasa de interés que representa el costo de oportunidad del capital (tasa de corte) y luego se resta el desembolso inicial de la inversión.

VAN =−F 0+

F1

( 1+tc )

1

+

F2

( 1+tc )

2

+…+

Fn

( 1+ tc )n

El flujo de fondos siempre es el flujo de fondos el negocio, sin tener en cuenta los efectos del financiamiento. El VAN es una medida de rentabilidad en valores absolutos y representa un incremento patrimonial.  Cómo debe interpretarse del VAN: la regla del VAN aparece íntimamente relacionada con el objetivo de las finanzas: realizando proyectos que tienen van positivo, se aumenta la riqueza de los accionistas. Se realiza un proyecto con un VAN positivo= X

Aumenta el valor de las acciones en $ X

Aumenta la riqueza de los accionistas en $ X

 ¿Cuál es la tasa interés que debe utilizarse para descontar los flujos de fondos del proyecto?: El mérito un proyecto siempre debe evaluarse prescindiendo de la forma en que es financiado, como si la financiación proviniera enteramente del capital propio. De esta forma, sabremos si el proyecto es bueno o malo en sí mismo, independientemente de la forma en que se lo financie. La tasa oportunidad utilizada en el cálculo del VAN es el mínimo rendimiento que se le exige a una inversión y no es otra cosa que el rendimiento de otra alternativa de riesgo comparable. La tasa oportunidad del inversor es denominada con frecuencia tasa de corte, ya que establece una especie de obstáculo en el ordenamiento de los proyectos de inversión: aquellos que tienen un valor negativo no se realizan. La tasa de corte es: o La tasa utilizada para descontar los flujos en el método del VAN o La tasa utilizada para comparar con la TIR o La tasa de costo de oportunidad:  Tasa posible para una inversión alternativa y de riesgo similar  Tasa de costo de capital  La rentabilidad interna media  Tasa activa de mercado  Regla de decisión del VAN:  VAN > 0: Aceptar  VAN = 0: ¿El proyecto tiene opciones?  VAN < 0: Rechazar  ¿Qué ocurre cuando el VAN es igual o muy próximo a cero?: En el caso que el VAN sea igual a cero o muy próximo a ese valor, generalmente tiende a pensarse cómo una situación donde el inversor podría serle indiferente realizar el proyecto o no, ya que su rendimiento iguala el costo de oportunidad. Sin embargo, la regla en estos casos no es de aplicación tan directa. El desarrollo de la teoría de opciones reales nos alerta acerca de las opciones que los proyectos suelen tener: postergar la realización, ampliarla inversión, reducirla, etc. Los proyectos con opciones abren oportunidades para la empresa que lo lleva adelante, la determinación del valor de esas opciones requiere un complejo y sofisticado cálculo matemático pero siempre se debe tener presente que un proyecto con opciones vale más que otro idéntico sin ellas. Por eso cuando el VAN se encuentre próximo a cero puede ser que valga la pena dar un paso más y averiguar si existen opciones intrínsecas que pueden tornar lo positivo.  Análisis de la función del VAN: El valor del VAN es afectado por el nivel de la tasa de corte, a medida que ésta aumenta, el VAN disminuye. Por lo tanto, el VAN es una función decreciente de la tasa interés. La función es convexa y no presenta un punto de inflexión en su pendiente, sino que es continua, cortando el eje de las x en una sola oportunidad.  ¿Qué dice el VAN sobre los flujos de efectivo que proporciona el proyecto?: cuando uno mira la técnica del VAN parecería que no dice nada acerca de qué se hace con los fondos que nos devuelve el proyecto. Sin embargo, el supuesto matemático implícito es que se produce la reinversión de esos fondos que genera el proyecto a la tasa de corte que fue utilizada para calcular el VAN, hasta el final de su vida útil. La Tasa Interna de Retorno (TIR) La TIR se define como aquella taza que iguala los futuros flujos netos de fondos a la inversión inicial.

F 0=

F1 1

(1+ tir )

+

F2

( 1+tir )

2

+ …+

Fn

( 1+ tir )n

Desde el punto de vista matemático la TIR también puede definirse como aquella taza que iguala el VAN a cero.

0=−F 0+

F1

( 1+tir )

1

+

F2

( 1+tir )

2

+…+

Fn

( 1+tir )n

Que la TIR sea la tasa que iguala el VAN a cero no significa que el VAN sea cero, ya que éste es calculado con la tasa de corte y no con la TIR. A diferencia de la tasa de corte, qué es un dato que viene dado desde afuera, la TIR representa un rendimiento interno. La TIR es una medida de rentabilidad periódica de la inversión. A diferencia del VAN, no mide la rentabilidad en términos absolutos, sino que lo hace en términos relativos, indicando cuál es el porcentaje de rentabilidad que se obtiene por cada peso invertido en el proyecto. El calificativo de interna se debe a que es una tasa implícita, constituye la incógnita a resolver. Un proyecto nace con una determinada TIR, la rentabilidad interna no es algo que se pueda fijar de antemano.  Regla de decisión de la TIR:  TIR > TC: Aceptar  TIR = TC: ¿El proyecto tiene opciones?  TIR < TC: Rechazar No debe confundirse la TIR con la tasa de corte utilizada en el cálculo del VAN, ésta representa el costo de oportunidad del capital, mientras que la TIR es la tasa que nació con el proyecto, su tasa intrínseca. En el caso de que la TIR se encuentre muy próxima a la tasa de corte, el VAN también sería muy próxima cero, por lo cual nuevamente se aplica aquello de dar un paso más e indagar si el proyecto tiene opciones y cuál es su valor.  El supuesto de la reinversión de fondos: En el criterio de la TIR, se supone implícitamente que cada flujo de fondos es reinvertido por el número de períodos que falta para finalizar la vida útil del proyecto. Este criterio supone que los fondos que libera el proyecto son como un dividendo que es re invertido en otros proyectos similares a la misma TIR. Asume un rendimiento constante durante la vida del proyecto. Estas condiciones muchas veces no se cumplen en la práctica, donde un proyecto presenta rendimientos altos en algunos períodos y bajos en otros. Esto último nos indica que la TIR es un promedio ponderado de los diferentes rendimientos que el proyecto genera en cada periodo donde el ponderador es el tamaño del flujo reinvertido en relación al total del flujo de caja reinvertido. La TIR representa un rendimiento calculado “ex ante”, la verdadera rentabilidad solamente se conocerá con exactitud al final de la vida del proyecto y esa rentabilidad será “ex post” y dependerá fundamentalmente de la tasa a la que puedan reinvertirse los fondos. La TIR es un promedio ponderado, el flujo de fondos de un proyecto es desigual a lo largo de su vida, por lo tanto, la TIR está lejos de ser una rentabilidad que se mantiene constante.  Características:  La TIR es la taza que iguala los futuros flujos netos de fondos a la inversión inicial.  Es una medida de rentabilidad periódica de la inversión.  Supone implícitamente la inversión de los fondos que devuelve el proyecto a la misma TIR hasta el final de su vida.  No debe confundirse a la TIR con la tasa de corte utilizada en el cálculo del VAN, ésta representa el costo de oportunidad del capital, mientras que la TIR es la tasa intrínseca del proyecto.  Finalmente, la TIR es comparada con la tasa de corte para determinar la elegibilidad del proyecto.  Proyectos “convencionales” o “simples”: cuando el VAN y la TIR coinciden: Si el proyecto es convencional, y la función del VAN es entonces decreciente respecto de la tasa interés, a través de la TIR y a través del VAN arribaremos a la misma conclusión, si evaluamos el proyecto individualmente. Se dice que un proyecto es convencional o simple cuando el signo del flujo de fondos cambia en una sola oportunidad. Comienza con un flujo de fondos negativos que representa el desembolso de la inversión inicial y luego, se suceden una serie de flujos de fondos siempre positivos hasta el final de su vida útil. Este patrón de flujos hace que la función del VAN sea decreciente cuando aumenta la tasa de corte. En los proyectos simples siempre que sea elegible por el VAN, también lo será por la TIR y viceversa. Cuando el flujo de fondos cambia de signo en más de una oportunidad, puede haber problemas de interpretación con el resultado de la TIR y cuando los proyectos entran en competencia por los recursos y solamente pueden llevarse adelante algunos de ellos, los resultados que proporcionan el VAN y la TIR pueden entrar en contradicción.  Diferencias y analogías entre el VAN y la TIR: Si bien ambos utilizan el mismo flujo de efectivo para el cálculo del resultado, miden aspectos diferentes de la rentabilidad de la inversión.  Ambos métodos utilizan flujos de fondos netos de impuestos.  Ambos métodos tienen en cuenta el valor tiempo el dinero.  La TIR es una incógnita que emerge el proyecto mismo, mientras que el VAN es calculado por la tasa de corte.  El VAN es una medida de rentabilidad en valores absolutos, mientras que la TIR es una medida de rentabilidad en términos relativos.

 En cuanto a la reinversión de los flujos de fondos, el método del VAN lo supone a la tasa de corte, mientras que el método de la TIR lo supone a la misma TIR. El índice de rentabilidad El índice de rentabilidad es un competidor del método del VAN y la TIR que se obtiene calculando el cociente entre el valor presente de los flujos de fondos esperados y el desembolso inicial de la inversión.

IR=

Valor Presente del flujo de fondos esperado VAN + Inversion Inicial = Inversion Inicial Inversion Inicial

Al igual que el VAN, el índice de rentabilidad descuenta el flujo futuro de ingresos esperados con la tasa de corte, pero en lugar de restar el desembolso inicial este es utilizado en el cálculo como denominador.  Regla de decisión del IR:  IR > 1: Aceptar  IR = 1: ¿El proyecto tiene opciones?  IR < 1: Rechazar  Las debilidades del índice de rentabilidad: Varias compañías han adoptado el índice de rentabilidad ya que creen que es un indicador que permite superar los problemas que se plantean ante el diferente tamaño de inversiones. Sin embargo, el IR puede no ser una buena medida cuando se analizan proyectos mutuamente excluyentes. En ese caso lo mejor es seleccionar el proyecto con un mayor VAN. Algunos inconvenientes de las técnicas de presupuesto de capital (Limitaciones del presupuesto de capital) A continuación mencionamos una cantidad de complicaciones e inconvenientes que aparecen cuando utilizamos los métodos del VAN y la TIR. 1) Proyectos mutuamente excluyentes: Cuando se considera individualmente una inversión, el VAN y la TIR conducen a la misma decisión. Sin embargo, muchas veces la empresa tiene un conjunto de proyectos alternativos, que compiten por los fondos que son limitados, por lo tanto, existe un racionamiento de capital. Cuando deba elegir entre distintos proyectos, pueden presentarse contradicciones: el método de la TIR puede sugerir la inversión en un proyecto A, mientras que, según el método del VAN puede ser más conveniente la inversión en un proyecto B. La explicación de esta contradicción se encuentra en la diferente hipótesis de reinversión de fondos de ambos métodos, ya que el VAN supone la reinversión a la tasa de corte y la TIR supone la reinversión a la misma TIR. Existen 3 situaciones que pueden generar estas contradicciones: 1. Diferente tamaño de la inversión inicial e igual vida útil. 2. Diferente distribución temporal de los flujos de fondos. 3. Diferente vida útil. 4. Igual tamaño de la inversión inicial e igual vida útil Si se pretende utilizar la TIR como criterio de selección de proyectos no se podrá estar seguro a menos que se analice la inversión incremental y se calcule su TIR diferencial o incremental. → TIR incremental o tasa de Fischer: La TIR incremental es la tasa que iguala los VAN de 2 proyectos. El cálculo de la tasa de Fisher está destinado a obtener una respuesta satisfactoria utilizando el criterio de la TIR, ya que por medio de la tasa de Fischer o TIR incremental veremos qué habríamos arribado a la solución correcta si hubiéramos seguido directamente la regla de decisión del VAN. Si usted quiere utilizar la TIR como criterio seleccionador de proyectos de inversión y se enfrenta a la contradicción señalada, tendrá que dar un paso más y calcular la TIR incremental. Para eso tomamos el proyecto que posee el mayor VAN con una tasa de corte = 0 y restamos de sus flujos de fondos, los flujos de fondos del otro proyecto; Luego a este flujo incremental se le calcula la TIR, que resulta ser la TIR incremental o tasa de Fisher. La TIR incremental debe ser interpretada como la tasa diferencial obtenida como consecuencia de realizar la inversión B en detrimento de A. La TIR incremental o punto de intersección de Fisher define 2 áreas:  Zona de Concordancia: A la derecha de la tasa de Fisher cualquier tasa de corte generaría un VAN más alto y ese proyecto tendría también la TIR más alta y por lo tanto no habría contradicción.  Zona de Contradicción: A la izquierda de la tasa de Fisher nos encontramos con la zona de contradicción donde tendremos que utilizar el criterio de selección de la TIR incremental  Regla de decisión de la TIR incremental:  TIR inc > TC: proyecto con mayor VAN  TIR inc < TC: proyecto con mejor TIR Deberíamos siempre optar por el proyecto con mayor VAN, fundamentalmente por el tema de la reinversión de los fondos El efecto de la tasa de descuento del VAN depende del desarrollo de los flujos de fondos, en general aquellos proyectos con ingresos más altos al final al final resultarán con VAN más alto frente a aquellos proyectos cuyos ingresos más altos se producen al principio. Esto se da en un contexto de “tasas bajas”. Lo contrario ocurrirá con “tasas altas”. (ver ejemplos y grafico de la carpeta)

2) Proyectos de endeudamiento (préstamos o deuda): Es necesario invertir la regla decisión de la TIR cuando valuamos proyectos de endeudamiento. Cuando prestamos o invertimos dinero, siempre procuramos obtener la máxima tasa de retorno. Cuando nos endeudamos el flujo inicial es positivo y luego se siguen una serie de pagos. En estos casos, la regla de la TIR es la inversa: deberíamos aceptar aquellos proyectos de endeudamiento si su TIR es menor que la tasa de corte. El costo representa la TIR del fluir de fondos en un proyecto de endeudamiento y el VAN siempre será negativo. Cuando consideramos un proyecto de endeudamiento vamos a pretender minimizar la TIR que en este caso representa el costo financiero total. Entonces, la TIR sería el costo de la fuente de financiación (costo de capital) (ver ejercicio de la carpeta) 3) TIR múltiples o ausencia de una TIR (cambio de signo en el flujo de fondos): Cuando se analiza un proyecto de inversión cuyo flujo de fondos cambia de signo en una sola oportunidad existe siempre una sola y significativa TIR. Sin embargo, pueden existir proyectos “no simples” donde los flujos de fondos cambian de signo más de una oportunidad, en estos casos podría ocurrir:  Que el proyecto tenga más de una TIR, es decir, que exista más de una taza que satisfaga la ecuación que convierte el van a cero.  Que el proyecto no tenga una TIR.  Que el proyecto tenga una sola TIR. Pero ¿cómo interpretar los resultados? la verdad es que no vale la pena, una inversión sólo puede tener un resultado, qué es lo que ocurriría en los proyectos denominados simples cuando había un solo cambio el signo los flujos de fondos. No tiene sentido preguntarse cuál de 2 TIR es la correcta, puesto que posiblemente ninguna lo sea. Tampoco es razonable que no exista una TIR. Por lo tanto, la respuesta de la TIR en este caso debe desecharse, ya que representa un número que no tiene ninguna utilidad. La mejor manera de ver si el proyecto tiene más de una TIR o ninguna es mostrar el valor de la función del van en un gráfico. Otra forma es utilizar una ecuación de segundo grado (buscar las raíces). Cuando trabajamos con flujos no convencionales los resultados posibles dependen del valor de la raíz en la ecuación de segundo grado:  Raíz positiva = 2 TIR  Raíz negativa = 0 TIR  Raíz 0 = 1 TIR 4) Reinversión de los fondos. Variantes de la TIR: la TIR modificada, Tasa de Retorno Financiera y Tasa de Retorno Compuesta: Los economistas financieros y los textos de Finanzas han manifestado o sugerido durante años que el VAN es una regla superior que la TIR. Sin embargo, los practicantes siguen encontrándose cómodos utilizando medidas de rentabilidad porcentuales y siguen utilizando la TIR. Sin embargo, como hemos comentado antes, la TIR representa un rendimiento esperado, calculado ex ante, la verdadera rentabilidad del proyecto se conocerá con exactitud al final de su vida y dependerá fundamentalmente de la tasa a la que se consiga reinvertir el flujo de fondos que libera el proyecto. → La TIR modificada (TIRM): El criterio de la TIR modificada básicamente supone la reinversión del flujo de fondos a una tasa más baja, normalmente la tasa de corte y si hubiera flujo de fondos negativos, supone que estos serán financiados a la tasa interés que la empresa consiga dinero prestado. El método de la TIR supone que los flujos de fondos que va liberando el proyecto se reinvierten a la misma TIR, es decir que representa un rendimiento ex ante, pero la verdadera rentabilidad se conocerá al final del proyecto y dependerá de la tasa a la que hemos podido colocar esos flujos. Los inconvenientes o inconsistencias que presenta este supuesto son:  Existen proyectos con tasas de rentabilidad muy altas y donde ya conocemos de antemano que nos será imposible igualar para reinvertir los flujos que el proyecto va generando  Cuando el flujo de fondos es no convencional surgen múltiples TIR La TIRM intenta obtener una tasa de rentabilidad periódica que tenga en cuenta estos inconvenientes. Entonces, la TIRM se utiliza cuando existen múltiples TIR o cuando se sospecha que los flujos no podrán ser reinvertidos a la misma TIR. (ver ejemplo de la carpeta)  Consideraciones sobre los supuestos de la TIRM: El criterio de la TIRM supone la inversión del flujo de fondos positivos a la tasa de corte, lo cual luce como un supuesto razonable. En el caso de los flujos de fondos negativos el criterio propone calcular su valor presente con la tasa de financiamiento, pues al ser considerados una inversión, deberían formar parte de ella. El problema que presenta este proceder es que al calcular el valor presente de los flujos de fondos negativos, cuanto más alta sea la taza para financiarlos, menor será el valor presente que se integra la inversión inicial, con el consiguiente aumento de la TIRM. Será entonces una situación contra intuitiva: a mayor costo de financiamiento, mayores es la TIR modificada. La TIRM mitiga el supuesto de la inversión del flujo de fondos con respecto a la TIR y en un contexto de flujo de fondos convencionales representa una mejor medida de rentabilidad del proyecto. Pero la aparición de flujo de fondos negativos introduce un tema controvertido. → La Tasa de Retorno Financiera (TRF): La TIRM es un criterio que procura aislar la interacción entre los flujos negativos y positivos del proyecto. La tasa de retorno financiero al igual que la TIRM también utiliza 2 tasas distintas para tratar con los flujos positivos y negativos. La diferencia entre la TIRM y la TRF es que esta última considera la eliminación de los flujos

negativos futuros. La eliminación se produce cuando los flujos negativos son descontados a una tasa segura (libre de riesgo) hasta encontrar un flujo positivo. Si la diferencia es un flujo positivo, este luego es capitalizado hasta el vencimiento con el costo de capital, si la diferencia negativa, se sigue descontando hasta el momento cero y se suma al valor del desembolso inicial. → La Tasa de Retorno Compuesta (TRC): Una forma de cálculo de la rentabilidad periódica consiste en suponer la reinversión de los flujos de fondos positivos a la tasa de corte y también capitalizar los flujos de fondos negativos a la tasa de financiamiento. De esta forma los flujos de fondos negativos son vistos como financiando el faltante fondos hacia el futuro. El valor acumulado al final resulta ser el valor futuro de los flujos de fondos. Por último, se realiza el cociente entre el valor futuro de los fondos acumulados y la inversión inicial, elevado al inverso del número de períodos que dura el proyecto. → Conclusiones sobre las medidas de rentabilidad periódica alternativas a la TIR: Tanto la TIRM, la TRF y la TRC arriban a un porcentaje de rendimiento sobre la inversión inicial. En principio, las 3 dan la misma respuesta sí los flujos son convencionales. En cambio, cuando los flujos no son convencionales, las respuestas difieren. Mientras que la TIRM no considera la interacción entre los flujos negativos y positivos, la TRF considera explícitamente una compensación. La TRC considera que el proyecto permanece apalancado y que el préstamo necesario para compensar los flujos negativos se salda al final de la vida del proyecto. → No aplique las reglas ingenuamente: Las reglas matemáticas para definir la bondad de una inversión funcionan bastante bien cuando los flujos de fondos son convencionales. De cualquier forma, nunca debe utilizar las reglas como un diletante. Vuelva siempre a examinar el resultado y dele vuelta. Aplique el sentido común. 5) Cálculo del VAN y la TIR con flujos no periódicos PLANIFICACIÓN Y ANÁLISIS DEL RIESGO Detalles en la planificación del flujo de efectivo del proyecto: la evaluación que realiza la empresa en una inversión de largo plazo es igual a una decisión de inversión individual; los pasos son: 1- Estiman los flujos de efectivo esperados del proyecto sobre una base incremental. 2- Incluir todos los efectos incidentales y costos especiales. 3- Incluir los costos de oportunidad relevantes. 4- Calcular el riesgo y determinar el rendimiento oportunidad que debe exigírsele al proyecto para poder descontar los flujos de efectivos esperados. 5- Calcular el valor actual de los flujos de efectivo esperados. 6- Determinar los costos del proyecto y compararlos con los ingresos. Si los ingresos en valor presente son mayores a los costos en valor presente el proyecto creará valor para la empresa. La planificación del proyecto de inversión es el proceso mediante el cual se recolectan los datos que servirán para la evaluación posterior para poder evaluar los proyectos primero precisamos conocer el posible desarrollo de inversión durante cierto periodo, esto es un flujo de efectivo. Siempre se exponen después de impuestos.  Motivos por los cuales se utiliza el criterio de “caja”: El motivo por el cual proyectos evalúan con un criterio de “caja” aparece directamente relacionado con el principio del valor tiempo el dinero: el inversor solo podrá utilizar los fondos en el momento en que se dispone de ellos; utilidad neta no es flujo de efectivo. Los flujos de efectivo incrementales Los flujos de efectivo que debemos considerar deben ser aquellos directamente atribuibles a la inversión bajo análisis, es decir los flujos incrementales que dependen del proyecto. Los flujos de efectivo incrementales o diferenciales representan la diferencia entre: los flujos de efectivo de la firma al incorpora el proyecto y los flujos de efectivo de la firma sin llevarlo a cabo. Para calcular el flujo incremental se utiliza la regla de “con el proyecto y sin el proyecto” se calcula los flujos durante toda la vida útil con la nueva inversión y sin ella. El enfoque del “con y sin” es el correcto, debe ser distinguido del enfoque incorrecto que implica pensar “antes y después” del proyecto lo cual establece diferencia de costos y rendimientos al momento de efectuar el análisis suponiendo que los de ese momento permanecerán constantes. La diferencia entre los enfoques es que el enfoque con y sin considera lo que se deja de ganar por realizar el proyecto y el enfoque antes y después no tienen cuenta lo que deja de ganarse por realizar el nuevo proyecto.  Errores más comunes que violan la regla del análisis incremental son:  El uso de costos estándar del producto cuando los costos fijos no se incrementan como consecuencia del proyecto.  Incluir los ingresos del negocio en lugar de los previstos por el proyecto.  Ignorar costos de mantenimiento y conservación de equipamiento cuando se calculan los costos marginales. Efectos incidentales El proyecto suele tener un impacto sobre el negocio que debe incluirse como un costo o como un beneficio, según corresponda. por ejemplo:  los productos complementarios pueden alterar la demanda de los productos servicios existentes.  Las inversiones en bienes de uso pueden mejorar el proceso productivo de bienes no relacionados al aliviar cuellos de botella en la producción.  Las mejoras en la calidad pueden incrementar la imagen de la empresa y coma como consecuentemente coma la demanda de otros productos o servicios. Los costos del proyecto

 Costos de oportunidad: Son los más difíciles de identificar. Estos costos no constituyen un egreso de caja, debe computarse su costo de oportunidad como un egreso del proyecto, a los efectos de hacer una evaluación correcta de este. Los costos de oportunidad representan el beneficio o costo en que se incurre como resultado de optar por un proyecto. Se estima el ingreso que se habría obtenido si el proyecto no se hubiera realizado, y se lo considera como un egreso en ese preciso momento.  Costos hundidos: Son salidas de caja que fueron efectuadas en el pasado, son irreversibles y por lo tanto no deben ser consideradas en el análisis. Ejemplo: reparaciones de maquinaria cuando luego aparecen otras más eficientes en el mercado y se la compra para reemplazar a reparada, el gasto anterior de reparación no debe ser considerado en el análisis incremental, solo deben considerarse los efectos incrementales de la nueva maquinaria.  Gastos generales: El principio del flujo de efectivo incremental indica que deberíamos incluir únicamente los gastos incrementales.  Conceptos que no representan egresos reales de fondos: No se incluyen como egresos aquellos conceptos que no implican erogación es reales de dinero, como las amortizaciones y las previsiones, aunque se tienen en cuenta para determinar el impuesto a las ganancias.  Desgravaciones fiscales: Uf si la ley impositiva otorgará una desgravación fiscal para inversiones que permitiera deducir cierto monto de la inversión para el pago del impuesto a las ganancias, éste debe ser considerado en el período en que se compute.  Los impuestos: Los impuestos incluyen siguiendo el criterio de caja, en el momento de su efectivo pago. En el caso del impuesto a las ganancias, se lo calcula a partir del estado de resultados, con los ajustes que implica la ley impositiva, y luego se lo considera a través del modelo indirecto. Para este impuesto hay que realizar dos aclaraciones importantes:  Se utiliza el free cash flow del proyecto y se descuenta con una tasa de rendimiento para activos de riesgo similar. El free cash flow no tiene en cuenta el ahorro fiscal proporcionado en el endeudamiento, por lo tanto, a través de este método consideramos el mérito del propio proyecto, independientemente de cómo se lo financia. El impuesto considerado en el free cash flow es el impuesto a las ganancias calculado sobre el resultado operativo, antes de intereses.  Cómo es posible que el proyecto sea financiado con deuda, se produce un ahorro fiscal que embolsa el accionista. La inflación Si los flujos de efectivo se estiman en moneda constante, y ésta es la del momento evaluación del proyecto, la tasa de oportunidad utilizada para descontar los flujos de efectivo para el cálculo del VAN debería ser una tasa real de interés. En esta aproximación, trabajamos entonces con flujo en moneda constante y con una tasa de interés pura, sin inflación. Si trabajamos con flujos nominales, la tasa de descuento debe ser una tasa de interés también nominal. En este enfoque, al trabajar con flujos de efectivo nominales usted debe estimar como pueden variar los precios de venta, los costos de mano de obra etc. El free cash Flow del proyecto A la empresa como conjunto le interesa fundamentalmente si el proyecto bueno o malo y considera su financiación con un problema independiente. Por lo tanto, en los flujos de efectivo deben computarse los flujos operativos que sean atribuibles al proyecto, con excepción de las fuentes de financiamiento, menos los impuestos, que pagarían de acuerdo con el resultado operativo. Esto es lo que se llama flujo de efectivo libre o free cash flow. EBIT – impuestos sobre el EBIT + depreciación y amortización ± Δ en el capital de trabajo – gastos de capital + otros cambios en activos y pasivos ——————————————————— Free cash flow El Equity cash Flow Cuando los proyectos se financian también con deuda, Equity cash flow, es decir, el flujo de fondos para el accionista es el flujo residual que queda luego de pagar los intereses, las devoluciones de capital y los impuestos. Este enfoque modifica los flujos del proyecto en el siguiente sentido:  En la inversión inicial, restamos la parte que se financia con el capital ajeno, de manera que solo quede como erogación la parte financiada por el capital propio.  En los flujos que representan los rendimientos del proyecto, se restan los pagos de intereses y capital para obtener los ingresos netos que quedarían para el accionista. Análisis del riesgo del proyecto En un proyecto de inversión existen 3 tipos de riesgo que necesitan examinarse a los efectos de determinar la tasa de descuento que deben aplicarse cuando se calcula el VAN:  El riesgo propio del proyecto: Es el riesgo individual del proyecto y se mide a través de la variabilidad de los rendimientos esperados del mismo.

 El riesgo interno de la compañía: El riesgo corporativo o interno refleja el efecto que tiene un proyecto sobre el riesgo de la compañía sin considerar los efectos de la propia diversificación personal de los accionistas. Se mide a través del impacto que tiene el proyecto sobre las utilidades de la empresa.  El riesgo de mercado: El riesgo de mercado se estima por medio del coeficiente beta, que es el riesgo del proyecto desde el punto de vista de un inversor con una cartera altamente diversificada. El riesgo beta se mide a través del efecto del proyecto sobre el coeficiente beta de la empresa. Cuando se realiza un proyecto se quiere saber qué puede pasar si las cosas salen mal y cuáles son las variables cruciales que pueden determinar el éxito o el fracaso. Este análisis puede realizarse de diversas formas, en general se realiza primero una planificación del flujo de efectivo y luego se calculan las medidas de rentabilidad para el “caso básico” o “caso más probable”; después comienza análisis del riesgo individual del proyecto, y se estudia cada variable y se discute su evolución. El Free cash flow se iguala al Equity cash flow cuando el proyecto es financiado enteramente como capital propio. → ¿Cómo se mide el riesgo?: El objetivo no será eliminar el riesgo, por qué esto es imposible, pero es importante reconocer su existencia y procurar recibir una compensación adecuada por el riesgo que se asume. Análisis de la sensibilidad Los directivos quieren saber qué ocurrirá si las cosas no salen como fueron previstas. Para ello, querrán identificar las variables críticas del proyecto, que pueden determinar su éxito o su fracaso. Es una técnica que debe servirnos para conocer los límites del negocio. El análisis de sensibilidad examina efecto de un cambio aislado (en una variable) sobre el VAN del proyecto. La idea básica es mantener constante todas las variables excepto una, para observar cuán sensible es el VAN del proyecto a los cambios de esa variable. Si el VAN experimenta un cambio grande para cambios relativamente pequeños de esa variable, entonces el riesgo del proyecto que está relacionado con ella es alto. La mejor forma de organizar la información es establecer un límite superior y un límite inferior para las categorías más importantes del proyecto. Para ello, se le pide a los respectivos departamentos que realicen una estimación pesimista y otra optimista de las variables relevantes. El paso siguiente volver a calcular el van del proyecto bajo las hipótesis pesimistas y optimistas planteadas.  Limitaciones del análisis de sensibilidad El riesgo individual de un proyecto depende de la sensibilidad del VAN y del rango de valores probables que estas variables reflejan en sus distribuciones de probabilidad. El análisis de sensibilidad solamente considera el efecto de un cambio las variables, pero no la probabilidad que tiene de producirse, o sea que es incompleto. Otras limitaciones importantes son:  Resultados ambiguos. ¿Qué es pesimista y que es optimista?  Las variables suelen estar interrelacionadas. Análisis de escenarios El análisis de sensibilidad solo dice que es lo que ocurre con el VAN del proyecto cuando se modifica una sola variable. En el mundo real, las variables suelen estar interrelacionadas por lo cual necesitamos una técnica que nos permite observar cuál es el efecto de algunas combinaciones posibles. El análisis de escenario considera tanto la sensibilidad del VAN respecto a los cambios de las variables fundamentales del proyecto como el rango probable de valores variables. El diseño de escenarios es una técnica donde se combinan el conocimiento de macro y microeconomía. Las principales variables macroeconómicas que pueden tener impacto en el desempeño de la empresa son:  El nivel de pronóstico del PBI.  La tasa de inflación.  El tipo de cambio.  Es tasa de interés.  El riesgo país. El tipo de cambio y el riesgo país suelen ser variables importantes en los mercados emergentes; el primero, debido a la tendencia de sus monedas a devaluarse frente a monedas duras como el dólar. La cantidad escenarios que podría elaborarse es ilimitada, en los países emergentes debemos realizar más estimaciones, porque cuantos más escenarios se tengan, más completa será la idea del van del proyecto.  Escenario de devaluación: La gerencia ha establecido que si se devalúa la moneda nacional provocará los siguientes cambios durante los primeros dos años:  Una caída en las unidades vendidas.  Un aumento los precios.  Un aumento de los costos variables.  Un aumento de los costos fijos.  Un aumento de los días de cobranzas.  Un aumento de los días de ventas.  Un aumento de los días de pago.  Escenario De entrada de un competidor:  Una caída de las unidades vendidas.  Una reducción de los precios.  Una reducción de los costos fijos por reestructuración.

 No habría cambios en los días de cobranzas ventas y pagos.  Escenario de crecimiento sostenido:  Un aumento de las unidades vendidas.  Un aumento de los precios.  Una reducción de los costos variables de las ventas por mayor productividad.  Una mejora en los días de venta. Una vez obtenidos los distintos escenarios se les suele asignar a cada uno una probabilidad de ocurrencia para obtener el VAN esperado del proyecto, aunque, en general es muy difícil estimar en forma exacta las probabilidades para cada escenario. El cálculo del riesgo del proyecto sigue los siguientes pasos: 1- Valor esperado del flujo de efectivo de cada año. 2- VAN esperado. 3- Varianza de los flujos de efectivo. 4- Varianza del VAN. 5- Desvió del VAN. BONOS Introducción a la valuación y cálculo de rendimiento de bonos Cuando las empresas precisan importantes cantidades de dinero para la financiación de proyectos de inversión recurren al mercado de capitales y dividen las operaciones de crédito que desean realizar en porciones alícuotas que son tomadas por los inversores. Estas porciones de crédito se representan en títulos negociables que reciben la designación de bonos u obligaciones. Dentro de las alternativas de inversión, existen disponibles instrumentos de renta variable, y los de renta fija. Los instrumentos de renta variable son aquellos en los cuales al momento de la inversión inicial se desconocen los flujos de fondos que se obtendrán a cambio, ya que dependerán de la evolución de la empresa, el precio del mercado y el contexto económico y financiero. Ejemplo: una acción. Los instrumentos de renta fija son una inversión en la cual los términos y condiciones de emisión se conocen desde el comienzo, no obstante pueden deshacerse del título previamente al vencimiento, vendiéndolo en el mercado secundario. Ejemplo: títulos públicos, y obligaciones negociables.  Características de los bonos: Esta modalidad de endeudamiento por parte del estado y las empresas, tiene características propias:  Comúnmente tienen plazos largos de vencimiento.  Las condiciones en que se devuelve el dinero prestado lo impone el deudor, éste se obliga a pagar sumas de dinero periódicas a una determinada tasa de interés. El acreedor, puede conocer todos los detalles consultando el prospecto de emisión o condiciones de emisión, en el cual, todo este previsto (fecha de pagos, tasas, porciones de capital que se irán devolviendo, formas de contar intervalos de tiempo).  Existe pluralidad de acreedores, que el deudor no individualiza, pues los títulos se negocian en los mercados de capitales. Cotizan en la bolsa que brinda transparencia a los tenedores y a quienes deseen comprarlos y venderlos.  Cada obligación tiene un valor nominal y puede ser emitido a la par, sobre la par, o bajo la para; según el precio que se obtenga en la colocación original.  Existe una tasa interés nominal pactada en las condiciones del préstamo y una tasa de rendimiento implícita que resulta el precio del título. Prospecto de emisión. Características de la emisión  Tasa de interés fija o flotante  Bonos que no pagan interés (bono cupón cero)  Con amortización periódica o en un solo pago al vencimiento  Con o sin plazo de gracia  Con opciones  Con o sin garantía Terminología  Valor Nominal: Es el valor al cual están emitidos los bonos o títulos, por lo general su valor es de 100 o múltiplos. Pueden estar representados como una lámina con cupones a adheridos (modalidad cartular) o con una modalidad escritural con un certificado de propiedad representativo.  Renta: Son los pagos de interés que generalmente se realizan a intervalos periódicos de tiempo y suelen abonarse según dos modalidades: → Tasa Fija: Se abona una tasa fija calculada sobre el valor nominal del bono o, cuando el bono comienza a devolver capital, sobre el valor residual. El inversor obtiene un flujo de caja previsible y se beneficia o perjudica según las tasas de interés bajan o suben. → Tasa flotante: se especifica una taza de referencia y en cada periodo se devengan los intereses conforme con el valor que tiene dicha taza al comienzo del período. Los flujos de efectivo aparecen indexados a tasas más realistas puesto que la tasa de referencia suele ajustarse reflejando lo que ocurre en el mercado.  Amortización: Los pagos de capital representan la amortización de la deuda principal y suelen realizarse básicamente según dos modalidades:

→ Por medio de un pago único al vencimiento de la obligación, a este tipo de bono se lo llama bullet. → Por medio de pagos periódicos que pueden coincidir o no con el pago de los intereses, a este tipo de bono se lo llama amortización.  Valor Residual: Es el valor nominal−amortizaciones de capital . En un bono bullet el valor nominal coincidirá con el residual hasta el vencimiento pero en un bono amortización a medida que transcurre la vida del bono el valor residual se diferenciará del valor nominal. Los intereses se calculan sobre el valor residual qué se reduce con cada pago de capital.  Valor técnico: es una manera de calcular o expresar el valor de rescate del título al momento actual. Es el valor que debería tener el titulo desde el punto de vista técnico y equivale al valor residual+intereses corridos .  Precio de Mercado: Es el precio al cual un bono cotiza en el mercado secundario, se rige por la oferta y la demanda. Es el valor actual de referencia para los futuros flujos de fondos. El precio de mercado funciona como variable de ajuste de la renta que paga el bono.  Paridad: Es la relación entre el precio de mercado y el valor técnico. Es una forma de mostrar que porcentaje representa el precio del bono sobre el valor que debería tener desde el punto de vista técnico. Es el cociente entre el precio de mercado y su valor técnico. Esta relación puede ser: → ¿ 1→ a la par : cuando el bono cotiza con un precio que es igual a su valor técnico, se dice que cotiza a la par y el rendimiento (TIR) es exactamente igual a la tasa del contrato del cupón → ¿ 1→ sobre la par : cuando el bono cotiza por encima de valor técnico y el rendimiento se ubica por debajo de la tasa del cupón → ¿ 1→ bajo la par : cuando el precio del bono se encuentra por debajo del valor técnico el rendimiento se ubica por encima de la tasa de cupón y se dice que cotiza bajo la par.  Rendimiento Corriente: Es una medida de rentabilidad que relaciona el cupón de interés del periodo corriente con el precio de mercado del bono. El rendimiento corriente solamente considera las ganancias por intereses, ya que relaciona el cupón de interés periódico con el precio del bono en un momento dado.

RC =

Interes Periodico Riesgo de Mercado

 TIR: Una de las medidas más populares del rendimiento de una inversión en bonos es la TIR, en el caso de los bonos es conocida como una medida del rendimiento al vencimiento. Representa la tasa que ganaría el inversor si mantuviera el bono hasta el vencimiento reinvirtiendo los cupones a la misma TIR. Debe tenerse en cuenta que esta definición no tiene en cuenta las oportunidades de reinversión con las que contará el inversor a lo largo de la vida del bono. Es el rendimiento que tiene el bono actualizando los flujos futuros de fondos y contrastándolo con el valor de mercado del mismo.  Duración: Es un indicador que representa la vida media de un bono. Representa la vida media ponderada de la corriente de pagos que genera el bono. Es una medida de riesgo-tasa para medir la elasticidad del precio del bono con respecto a la tasa de interés. El valor de la duración está directamente relacionado con el tiempo remanente de vida de un bono e inversamente con la TIR (Si el precio sube, la TIR baja y la duración sube). Cuanto más duración tenga un bono, más expuesto al riesgo estas. Ante 2 bonos de igual TIR elijo la de menor duración y ante 2 bonos de igual duración elijo el de mayor TIR.  Duración Modificada: Es un indicador que sirve para estimar cambios en el precio de los bonos cuando se modifica la TIR requerida por el mercado. Es una medida de volatilidad que predice razonablemente los cambios porcentuales en el precio de mercado ante un cambio en la TIR. Responde a la pregunta: Ante la suba del 1% (siempre) en la TIR, ¿Cuánto caerá el precio del bono?

Duracion Modificada=

−Duracion ( 1+TIR )

Al precio de mercado se lo conoce como “precio sucio” y se conoce como “precio limpio” al

precio de mercado−intereses corridos

(ver ejercicios de la carpeta) Riesgos Asociados a la inversión de bonos A pesar de que las obligaciones o bonos son títulos que prometen un rendimiento a los inversores, existen ciertos riesgos asociados a la inversión:  Riesgo de la tasa de interés: el riesgo tasa de interés es el riesgo más conocido cuando se invierte en bonos, cuando las tasas interés aumentan, el precio de los bonos disminuye. Si usted tiene un bono que le rinde 10% y de pronto las tasas de los bancos comienzan a aumentar y llegan a 11%, seguramente usted y el resto de los inversores preferirían ganar 11% y venderán los bonos, con lo cual éstos bajaran de precio. En un mercado de capitales eficientes el precio de equilibrio se situaría en un nivel en que el bono le ofrezca 11% de rendimiento, entonces las inversiones en bonos volverían a competir con los rendimientos que pagan los bancos por sus depósitos. El efecto que tiene la tasa interés no es igual en todos los bonos, Hola por ejemplo un bono cupón 0 es el que más sufriría un incremento de la tasa interés.

 Riesgo de reinversión: los bonos producen un flujo de efectivo que es reinvertido por sus inversores cuando las tasas de interés disminuyen, los inversores ganan una tasa menor sobre los flujos reinvertidos, reduciendo el valor del capital futuro. Esta situación es la que se conoce como riesgo de reinversión. El riesgo de reinversión depende del tipo de bono: → Para los bonos de tipo bullet el riesgo de reinversión se restringe a la reinversión de los cupones de interés → Para los bonos amortización el riesgo es mayor ya que deben re invertir no sólo los cupones de interés sino también parte del capital → Los bonos cupón cero representan el caso límite ya que no tienen riesgo de reinversión al no tener cupones intermedios  Riesgo de rescate anticipado: Este riesgo está relacionado con el riesgo de reinversión y corresponde a aquellos bonos que contienen una cláusula que permite al emisor rescatar el bono antes de su vencimiento a un precio preestablecido. La cláusula de rescate anticipado incrementa el riesgo de inversión del flujo de efectivo del bono, ya que el inversor, en el caso de producirse rescate, tendría que reinvertir todo el capital de la obligación.  Riesgo de inflación: El riesgo de inflación lo sufren todos los bonos cada vez que está aparece. Si el bono es emitido por un país con inflación aguda el efecto es mayor ya que la obligación será menos apreciada por los inversores y exigirán rendimientos mayores, lo cual significa menores precios para estos bonos. El efecto de la inflación puede reducirse emitiendo bonos en moneda dura como el dólar y también es posible emitir bonos con cláusulas de indexación que reconozcan el efecto de la inflación.  Riesgo de devaluación: Los bonos emitidos por empresas o gobiernos de países que han devaluado sus monedas también tienen riesgo de devaluación. Esto es reconocido por los inversores que demandarán rendimientos más altos para invertir en este tipo de obligaciones.  Riesgo de default: El riesgo de cesación de pagos existe cuando hay posibilidades de que la entidad emisora no pague los cupones de interés o capital al vencimiento. Este tipo de riesgo es calificado por las agencias de crédito, que someten a las empresas emisoras a análisis financieros para luego asignarle una calificación crediticia, que denota la calidad del bono.  Riesgo de Liquidez: Este riesgo lo sufren aquellos títulos que no tienen un gran mercado y que pueden resultar difíciles de vender cuando se es necesario.  Riesgo soberano / Riesgo país / Riesgo de crédito: Es la forma en la que se percibe el riesgo en una inversión. Es la diferencia entre el rendimiento un título en dólares de un país contra un título de vencimiento equivalente del tesoro de EEUU. UNIDAD 7 INSTRUMENTOS FINANCIEROS EL LEASING (HERRAMIENTA BÁSICA PARA EL FINANCIAMIENTO DE LAS PYMES). Es un préstamo que, en lugar de estar representado por dinero, lo está por un bien donde el propietario transfiere el uso y goce al tomador en el momento de su entrega y por esa transferencia el titular recibe un precio que es el canon y le otorga al tomador (solicitante) una opción de compra al final de pago del cannon, por un valor residual que fijan las partes como un porcentaje del costo del bien. Características  El otorgante conserva el dominio del bien que es su garantía y el tomador utiliza el bien que le permitirá generar ganancias.  Se financia hasta el 100% del activo físico sin necesidad de inmovilizar capital de trabajo, ni recurrir al crédito aumentando el pasivo de la empresa.  El IVA en el Leasing se prorratea este pago en tantas cuotas de çanon como se hubieran establecido en el contrato.  La PyME podrá financiarse a plazos mayores que los comunes en plaza para créditos sobre bienes de capital, a tasa de interés mucho menores.  Durante el período de pago del canon, podrá sustituirse el bien transferido al tomador por otro de mayor tecnología o simplemente más moderno, de común acuerdo con el titular. Se diferencia de un alquiler no solo por la opción final de compra, sino porque la ley permite el subarrendamiento del bien. Clases de leasing  Leasing operativo: la empresa que ofrece este tipo de leasing tiene en mira la explotación en el alquiler de bienes y: Operativo: La empre propiedad para una duración variable.  El éxito del negocio tiene varios sucesos similares a los de los usuarios.  La amortización puede repartirse entre varios alquileres sucesivos. Contratos sean de corto plazo. El riesgo del desuso recae locador. El locatario solo soporta la amortización parcial del bien, lo que hace complicado que este usuario tenga la facultad de convertirse en propietario. El leasing operativo no reconoce la opción de compra a favor del locatario.  Esta es una diferencia sustancial con el leasing financiero.  Leasing financiero: modalidad de financiación para permitirle a la pequeña y mediana empresa industrial, comercial o de servicios, acceder a la obtención y/o modernización de su equipamiento operativo. La empresa prestadora adquiere el bien seleccionado por el cliente tomador y le facilita su utilización durante un periodo de común acuerdo. Durante ese periodo el cliente debe abonar al prestador una cuota en concepto de precio por el uso. Paralelamente la empresa prestadora reconoce al cliente el derecho de adquirir el bien utilizado al vencimiento del periodo contractual, debiéndose pagar en ese acto una suma de dinero pactada valor residual. Características fundamentales de contratación de leasing financiero son: 1. El cliente asume la obligación de conservar el bien 2. El seguro del bien es responsabilidad del cliente

3. Se reconoce al tomador una opción de comprar irrevocable 4. La declinación de compra por parte del tomador solo lo linera en la medida en que el dador considere recuperada la inversión realizada. 5. El plazo del contrato tiende a coincidir con la vida económica del bien, más extenso que el del leasing operativo. EL FACTORING (Herramienta para el financiamiento de las Pymes). El Factoring es un contrato celebrado entre una empresa y una entidad financiera bien una sociedad de Factoring, por el cual la primera transfiere a la segunda créditos a cobrar originados por su actividad comercial o de servicios. Con la finalidad de obtener recursos líquidos. De este modo el financiamiento se logra a través de la compra de los créditos o documentos seleccionados por la entidad financiera, situación difiere el descuento de documentos, lo que hace que se trate de una modalidad de financiación muy conveniente. Características:  La empresa Pyme recurre a esta cesión o venta de créditos con el objeto de obtener los recursos financieros, cuyo costo estará determinado por la tasa de interés pactada.  El factor toma a su cargo el riesgo de insolvencia los deudores cedidos, no puede reclamar al cedente por la falta de pago.  La responsabilidad del cedente en la garantía de la existencia y autenticidad del crédito. Beneficios del Factoring  Permite obtener una línea de financiamiento.   Convierte activos no exigibles en activos disponibles.   Mejora los flujos de la caja y la liquidez.  Posibilita mayor velocidad en la rotación del capital del trabajo. EL FIDEICOMISO FINANCIERO (mecanismos de financiación para los PyMEs) Puede definirse al contrato de fideicomiso como el derecho  en virtud del cual una persona llamada "fiduciante" transfiere a  Título de confianza, otra persona llamada “fiduciario”, uno o más bienes. Para el vencimiento de un plazo o el cumplimiento de una condición, este transmite la finalidad o el resultado la primera vez, un favor o un favor de un tercero llamado "beneficiario" o fideicomisario. Tres elementos Fundamentales  La fiducia o el encargo de confianza.   La transmisión de la propiedad vinculada a esa fiducia La figura del "fiduciario".  El “fiduciario” que recibe los bienes y el encargo. Definiciones  Plazo o condición: no puede ser superior a 30 años, salvo que el beneficiario fuere un incapaz, en cuyo caso puede durar hasta su muerte o hasta la cesación de su incapacidad.  Fiduciante: Quien constituye el fideicomiso, trasmitiendo la propiedad del bien al fiduciario.  Fiduciario: Puede serlo persona físicas o jurídicas, públicas o privadas, nacionales o extranjeras.  Beneficiarios: Es aquel en cuyo favor se ejerce la administración de los bienes fideicomitidos. Puede ser una persona física o jurídica que puede no existir al tiempo del contrato o testamento. Se puede designar más de 1 beneficiario y sustitutos. Si el beneficiario no llegara a existir, no acepta o renuncia, el beneficiario será el fideicomisario y en defecto de éste será el fiduciante.  Fideicomisario: Es quien recibe los bienes fideicomitidos una vez extinguido el fideicomiso por el cumplimiento del plazo o la condición.   Bienes fideicomitidos: Constituye un patrimonio separado del patrimonio del fiduciario y del fiduciante. Los fondos fiduciarios originados en los fideicomisos financieros constituyen instrumentos. El que entrega en depósito pierde la propiedad de los bienes, el que los recibe tampoco puede considerarlos de su propiedad ya que debe apartarlos del resto de sus bienes y destinarlos exclusivamente al fin acordado con el transmisor. La legislación argentina distingue entre dos fondos:  Los fondos fiduciarios no financieros.  Los fondos fiduciarios financieros. El fideicomiso financiero es aquel contrato de fideicomiso en el cual el fiduciario es una entidad financiera o una sociedad especialmente autorizada. LA SOCIEDAD DE GARANTÍA RECÍPROCA Características Se trata de un tipo de sociedad que responde a una alianza de intereses entre dos sectores de la realidad económica Por un lado las pequeñas y medianas empresas, por el otro el inversor financiero.  El objetivo básico de la sociedad es otorgar los certificados de garantía a los Pymes integrantes, agilizando su acceso al financiamiento al avalar la operación crediticia. Tipo de socios  Los partícipes: Titulares de las pequeñas y medianas empresas sean físicas y jurídicas, que suscriban acciones del capital social.  Los Protectores: Personas físicas, jurídicas, públicas o privadas, nacionales o extranjeras, que realicen aportes al capital social y el fondo del riesgo.

Beneficio impositivo Los aportes al capital social y al fondo del riesgo son deducibles del resultado impositivo para el rendimiento del impuesto a las ganancias. El "Fondo de Riesgo" Integrado por los aportes de los socios protectores. El fondo de riesgo es el patrimonio que respalda monetariamente las garantías otorgadas a las Pymes asociadas y beneficiarias de los avales. El total del fondo del riesgo debe ser invertido en jubilaciones y pensiones (AFJP). PYMES Y MERCADO DE CAPITALES Las Pymes pueden acceder al financiamiento de su actividad recurriendo al mercado de capitales mediante la emisión de títulos valores que se colocó entre los inversores. Acciones: Son títulos de capitalización, por lo tanto la PyME se capitaliza fortaleciendo su capital social y su patrimonio neto.   Las acciones pueden ser:  Por su contenido: 1- ordinarias:  De voto simple  De voto popular (hasta 5) 2- Preferidas:  Dividendo fijo  Preferencia en la liquidación  Por su circulación 1- Al portador: 2- Normativas:  Endosables  No endosables. Las acciones que se emiten para los inversores son preferidas (ventajas económicas sin voto) Obligaciones negociables: son títulos de deuda por los tanto la PyME obtiene un préstamo de dinero. Lo que se traduce en su pasivo son:  Títulos emitidos en serie, con o sin garantía.  Otorgan un derecho de renta a su tenedor.  Pueden ser convertidos en acciones.  → A su vez pueden ser con garantía común  Con garantía especial  Con garantía flotante. Es otra alternativa de acceso al crédito, sin la intermediación de las entidades financieras, pudiendo lograr un costo menor de financiación. WARRANT La operatoria consiste en que una empresa propietaria de stocks de bienes y productos fungibles, puedan obtener asistencia crediticia procediendo a depositar los mismos en empresas de depósitos debidamente automatizadas. Estos depositarios emiten dos tipos de documentos negociables:  El certificado de depósito, que otorga a su tenedor la propiedad de los bienes.  El warrant, que representa un derecho crediticio equivalente al valor de los bienes depositados y una garantía prendaria sobre los bienes. Si la empresa depositante desea:  Vender los bienes depositados, debe entregar ambos títulos.  Obtener fondos líquidos, negociar únicamente el warrant mediante endoso a favor del acreedor que lo asista crediticiamente. Beneficios:  Facilita la administración de stocks, evitando su acumulación y sus costos financieros.  Facilita la comercialización de los bienes.  Permite el acceso al crédito, ya que el acreedor cuenta con una garantía real que no se encuentra alcanzada por situaciones personales o patrimoniales del deudor. Circulación Todo certificado de depósito como el warrant son títulos negociables mediante endoso extendido al dorso del documento, pueden endosarse ambos documentos al mismo endosatario o a distintos. BANCO CENTRAL DE LA REPÚBLICA ARGENTINA Flexibilización normativa  Se les permite a los bancos el otorgamiento de créditos nuevos, hasta un 15% del patrimonio del banco.  Se extiende además la posibilidad de otorgar financiaciones adicionales a empresas con categorías inferiores.  Se eliminan restricciones para la refinanciación de deudas bancarias.

 Se reducen entre 5 y 10 puntos porcentuales los porcentajes de cancelación de las deudas refinanciadas requeridas para la desafectación de previsiones.  Se dispuso que las empresas en concurso preventivo (que se hayan definido positivamente una negociación en su concurso preventivo) podrán financiarse a través del sistema financiero tradicional.  Se aumentan los montos de financiamiento.  Se propuso que las Pymes puedan refinanciarse en un plazo prolongando las deudas con la AFIP y la ANSeS, por deudas que no superen los $100.000, una vez que las deudas tributarias ingresen en un plan de facilidades de pago, la compañía podría acceder sin inconvenientes al crédito bancario. Mercados futuros y mercados al contado  Los mercados de contado: son denominados mercados físicos o disponibles. Tiene lugar la transferencia física de un producto. Los acuerdos de venta en cuanto a precio, cantidad y las condiciones de entrega varían y deben aceptarse por el vendedor y por el comprador.  Los mercados futuros: son mercados centralizados y regulados donde no se negocian las entregas físicas de un producto determinado, sino donde se compran y venden contratos de futuro a una fecha predeterminada. La entrega de la especie puede realizarse o no, depende del precio del producto a la fecha del vencimiento y del valor fijado en el contrato. Son una herramienta clave para el manejo de negocios. UNIDAD 8 RIESGO Y RENTABILIDAD En finanzas definimos al riesgo como la posibilidad de recibir un retorno sobre la inversión diferente a lo esperado. Si tengo un título A con un rendimiento esperado el 5%, seguimos el juicio con un 100% de certidumbre de que se va a cobrar, Estaríamos hablando de títulos o letras del tesoro americano que son inversiones libre de riesgo. Si tengo un título B, con un rendimiento esperado del 25% pero no tenemos certeza de que eso ocurra, esta inversión tiene riesgo y a mayor variabilidad de los resultados posibles, mayor será el riesgo. Si tengo un título C, con un rendimiento esperado igual al título B, pero con una gama más amplia de resultados posibles, su riesgo es mayor. El riesgo es la elección que todo inversionista debe hacer entre el mayor retorno que viene con la oportunidad (rinde más de lo esperado) y el mayor riesgo que se tiene que soportar como consecuencia del peligro (rinde menos de lo esperado). Desde el punto de vista conceptual debería existir un premio adicional que le compensaría al inversor el mayor riesgo que está dispuesto a correr. Evidentemente, existen inversiones más arriesgadas que otras, pero ¿cómo medimos la diferencia de riesgo? La comprensión de la relación entre el riesgo y el rendimiento cumple un rol fundamental en el diseño de un portafolio y también en el proceso de fijación de precios activos. ¿LA BOLSA RECOMPENSA A LOS INVERSORES? RENDIMIENTO DE LOS ACTIVOS FINANCIEROS Por lo general, los rendimientos de los activos financieros vienen definidos por dos tipos de rendimientos: 1. Las ganancias o pérdidas de capital 2. Los dividendos en el caso de las acciones o los intereses/renta en el caso de los bonos El rendimiento suele expresarse comúnmente en puntos porcentuales, de esta manera podemos establecer comparaciones con rendimientos obtenidos en otros activos. Ex post, la rentabilidad de un título es una magnitud conocida con certeza. Sin embargo, ex ante se trata de una variable aleatoria que podrá tomar distintos valores con unas determinadas probabilidades o se ajustará a alguna distribución de probabilidad de tipo continuo. En general, los bonos del Gobierno de EEUU siempre se han considerado libres de riesgo, ya que en última instancia el Gobierno siempre puede recurrir al aumento de los impuestos para pagar sus deudas, por lo cual se considera que esta deuda está prácticamente libre de todo riesgo Los mercados emergentes suelen ser considerados más volátiles que el mercado de Estados Unidos.  La inversión en la bolsa es como un casino al revés: Si usted va todos los días al casino, puede que a veces gane pero a la larga acabará perdiendo todo su capital, ya que las probabilidades están a favor del casino. En la bolsa la situación es justamente al revés. Invirtiendo en una cartera diversificada y reinvirtiendo las ganancias en él, la evidencia empírica demuestra que a largo plazo la bolsa recompensa al inversor paciente. Lógicamente, usted debe tener varios años por delante y no estar urgido de liquidar su inversión en el corto o mediano plazo. La prima de riesgo de mercado La información histórica de los mercados financieros constituye un punto de referencia para estimar la compensación por el mayor riesgo asumido en las inversiones financieras. La prima de riesgo de mercado es la diferencia entre el rendimiento esperado de un índice de acciones y el rendimiento libre de riesgo. En realidad no es que el mercado nos vaya a recompensar por haber invertido nuestro dinero a riesgo, pero la evidencia empírica nos dice que, si somos pacientes, podemos esperar obtener una diferencia sobre el rendimiento libre de riesgo en un periodo largo, si es que invertimos el dinero en una cartera bien diversificada. La prima por el riesgo de mercado es una expectativa matemática. Se estima como la diferencia entre el rendimiento de un índice de mercado de acciones y el rendimiento de los bonos del tesoro americano.

La evidencia empírica es contundente: a mayor riesgo, mayor rentabilidad. Es decir, que el mercado recompensa con mayores rendimientos los mayores riesgos. (ver ejemplo carpeta) CATEGORIAS ESTADISTICAS Medidas de tendencia central  La distribución normal: Describe la frecuencia con que los rendimientos se distribuyen alrededor de un valor central. Los estudios empíricos han demostrado que la distribución normal es una razonable aproximación de las verdaderas distribuciones en ciertos casos. La distribución normal tiende a subestimar los eventos en las colas de la distribución en el caso de los activos financieros. Si usted quiere realizar predicciones sobre la base de la distribución normal, puede acabar perdiendo amigos: la probabilidad de encontrar rendimientos muy altos o fuertes pérdidas, es mayor de lo que predice la distribución normal.  Media: La media es un promedio que no tiene en cuenta la importancia de cada valor respecto del total. Es decir, que no considera la importancia relativa de cada valor.  Media Ponderada: La media ponderada si tiene en cuenta la probabilidad de ocurrencia de cada rendimiento particular. Esto permite tomar en cuenta la importancia de cada valor con respecto al total. (ver ejemplo de media y media ponderada) Medidas de dispersión  Varianza: Muestra la variabilidad de los rendimientos con respecto al valor central. La mayor variabilidad de los rendimientos de un índice mercado con respecto al rendimiento de los bonos del tesoro americano nos muestra el intercambio entre el riesgo y el rendimiento. Los mercados latinoamericanos, considerados más riesgosos que el mercado de Estados Unidos, observan rendimientos mayores pero mucho más volátiles.  Desvío Estándar: Las medidas de volatilidad más utilizadas son la varianza y la desviación estándar. Ambas son medidas de dispersión de los posibles resultados: cuanto mayores sean la varianza y el desvío estándar, más dispersos estarán los rendimientos observados alrededor del promedio. La varianza es calculada mediante la diferencia entre los rendimientos observados y el rendimiento promedio, elevado al cuadrado, luego se efectúa la sumatoria de los desvíos cuadrados y el resultado se divide por el número de rendimientos observados -1. La varianza, al ser una medida expresada en cuadrados no se puede interpretar en forma directa. Por ello, calculamos seguidamente la raíz cuadrada de la varianza para obtener el desvío estándar. El desvío estándar es una medida del riesgo si las distribuciones de los rendimientos probables tienden a ser simétricos pareciéndose a una distribución normal. El riesgo específico un activo es su desvío estándar, cuanto mayor sea el desvío mayor es el riesgo. Cuanto mayor sea la varianza y el desvío estándar, más dispersos estarán los rendimientos alrededor un rendimiento observado. Una inversión se clasifica por su rentabilidad y el riesgo se clasifica por la variabilidad de los resultados, la medida más utilizada es la varianza o el desvío estándar. El desvío estándar expresa el riesgo del activo.  La covarianza y el coeficiente de correlación: La covarianza mide como 2 variables tienden a moverse en la misma dirección (si éstas se mueven en forma conjunta, decimos que covarían). La covarianza puede ser positiva negativa o cero.  Si es positiva: quiere decir que si una de las dos variables tiene un resultado por encima de su media, la otra también mostrará un resultado por sobre la media.  Si es negativa: significa que las variables se mueven inversamente, si una variable observa un resultado por encima de su media, estará asociado con un resultado por debajo de la media en la otra variable.  Si es cero: no hay una relación regular entre las dos variables. El valor de la covarianza, como la varianza, al ser una medida cuadrada es difícil de interpretar. En cambio, el coeficiente de correlación es más intuitivo: representa una medida de la fuerza de asociación que existe entre dos variables para variar conjuntamente o covariar. Tanto el coeficiente de correlación como la covarianza tienen el mismo signo, pero mientras la covarianza puede tomar cualquier valor, el coeficiente de correlación sólo puede tomar valores entre 1 y -1, y se interpreta de la misma forma que la covarianza. EL PORTAFOLIO O CARTERA DE INVERSIONES La mayoría de los inversores suelen mantener una variedad de activos que incluyen acciones de diferentes compañías, bonos, propiedades, monedas, etc. De la misma manera, una compañía mantiene una cartera de activos cuando invierte en diferentes negocios. La diversificación tiene sus beneficios, ya que mientras el rendimiento del portafolio es igual al promedio ponderado de los rendimientos de los activos incluidos en este, el riesgo siempre será menor al promedio ponderado de los desvíos estándar de los activos. La teoría del portafolio explica que el riesgo de un activo individual no debe ser juzgado sobre la base de las posibles desviaciones del rendimiento que se espera, sino en relación con su contribución marginal al riesgo global de un portafolio de activos. ¿Qué es el rendimiento esperado de un portafolio? El rendimiento esperado de un activo o de un portafolio de activos, es una expectativa matemática. Es la media de los futuros rendimientos posibles.

Estimación del riesgo del portafolio Se podría estar inclinado a suponer que el riesgo de portafolio puede calcularse a través del promedio ponderado de los desvíos típicos de los activos individuales. Pero esta forma de calcular el riesgo del portafolio sólo sería correcta si los rendimientos de los activos estuvieran perfectamente correlacionados, es decir, sí variaran en la misma dirección. Cuando dos activos covarían, el riesgo del portafolio es el promedio ponderado de los desvíos de los activos individuales. Y en este caso la diversificación no produciría ningún beneficio. Cuando dos activos no covarían la diversificación siempre reducirá el riesgo por debajo del promedio ponderado. Este es precisamente el beneficio que produce la diversificación. El riesgo de portafolio depende de:  la proporción o peso relativo de cada activo  el desvío típico de cada activo  la covarianza entre los rendimientos de los activos Si bien las varianzas son positivas, por definición las covarianzas pueden ser positivas o negativas y esta posibilidad es la que permite poder diversificar y disminuir el riesgo de la cartera agregando activos que covarían negativamente. Portafolios Eficientes Hasta ahora vimos portafolios donde combinábamos dos activos. Consideraremos ahora la posibilidad de conformar varios portafolios, cada uno con varios títulos. Existe una línea denominada frontera eficiente, que une todas las combinaciones de portafolios eficientes, Que son aquellos que tienen el mayor rendimiento esperado para un nivel dado de riesgo o, equivalentemente, tienen el menor nivel de riesgo para un nivel de rendimiento dado. Dentro de la frontera eficiente, que usted elija la cartera de mínimo riesgo o la cantera de máxima rentabilidad esperada dependerá de sus preferencias frente al riesgo, pero nunca debería invertir en aquellas carteras que se ubican debajo de la frontera eficiente, ya que representan combinaciones de rendimiento-riesgo inferiores. Límites a los beneficios de la diversificación: riesgo no sistemático y sistemático  Riesgo No Sistemático o específico: el riesgo propio de cada activo se denomina riesgo no sistemático. Un riesgo no sistemático es el que afecta a un solo activo o a un pequeño grupo de activos. Debido a que afecta a unos pocos activos se lo denomina también riesgo específico o riesgo único. Los inversores pueden reducir fácilmente este riesgo manteniendo un portafolio diversificado.  Riesgo Sistemático o de mercado: Este riesgo no puede ser controlado por la diversificación. Un riesgo sistemático es aquel que afecta a un grupo de activos. Esta dado por variables que afectan de alguna manera a todas las empresas. En general, el riesgo de mercado está compuesto por los cambios en las variables macroeconómicas, que suelen tener un efecto sorpresa cuando la información no había sido anticipada por el mercado. Como vimos anteriormente cuando existe correlación menor a uno, la diversificación permite reducir el riesgo del portafolio. El riesgo del portafolio desciende conforme se agregan más y más títulos. Gran parte del riesgo específico asociado a los activos individuales puede eliminarse mediante la diversificación. Sin embargo, hay un riesgo que no puede eliminarse y qué es el riesgo de mercado, que permanece aún después de que la diversificación haya surtido sus efectos. ADMINISTRACION DEL RIESGO Son medidas o acciones que la empresa o persona puede tomar para manejar o disminuir el riesgo. Las medidas son:  Diversificación: Consiste en invertir en una gran variedad de activos en lugar de concentrar la inversión en uno, de tal forma que el riesgo de cualquier título es limitado al eliminarse o disminuirse el efecto de los riesgos específicos. Es muy difícil para una empresa diversificarse, la idea de la diversificación es para las personas.  Cobertura: Nos cubrimos del riesgo cuando tomamos una acción que reduce nuestro riesgo de pérdida pero a su vez cedemos el potencial de mayores ganancias. Es el caso de un agricultor que vende a un acopiador su producción a un precio fijo antes de la cosecha, el agricultor ha eliminado con esta acción el riesgo de que el precio de mercado sea menor, pero a su vez renuncia a la ganancia que hubiera obtenido si el precio de mercado subiera por encima del precio estipulado.  Aseguramiento: Consiste en pagar una prima (precio que se paga por él seguro) para evitar o disminuir una pérdida en caso de que ocurra un hecho desfavorable contra el que nos queremos asegurar. Estamos sustituyendo una pérdida segura (la prima que pago) a cambio de evitar una posibilidad de pérdida, que se produciría si ocurriera el siniestro. (Por ejemplo: seguro contra robos) EL RIESGO DE MERCADO DE LA ACCION Y SU CONTRIBUCIÓN AL RIESGO DEL PORTAFOLIO Hasta ahora hemos visto que el riesgo total un título puede separarse en dos componentes: riesgo específico y riesgo de mercado. Si se puede eliminar el riesgo específico mediante la diversificación, el único premio que el inversor demandará por invertir en acciones es un premio por el riesgo de mercado. En otras palabras, el mercado no nos recompensará por riesgos que son innecesarios y que podemos reducir, pero si podemos esperar una recompensa por el riesgo de mercado asumido al comprar acciones. El riesgo de mercado se mide por el famoso coeficiente beta. Medición del riesgo de mercado: coeficiente beta Cuando tratamos con un portafolio diversificado de acciones, el riesgo de una acción nunca debe considerarse por separado, sino que lo que debe tenerse en cuenta es su riesgo de mercado, esto es, cómo se modifica el riesgo del portafolio al incluir una nueva acción.

El coeficiente beta representa la sensibilidad de los cambios en el rendimiento de una acción con respecto a los cambios en el rendimiento del mercado. Cuando los rendimientos de una acción varían en forma muy similar a los rendimientos del mercado, su beta será muy similar a 1. Cuando varían aproximadamente la mitad, su beta será cercano a 0,5. Lo contrario ocurre cuando el beta es menor a 1. Debido a que el beta de una acción determina la forma en que está afectado el riesgo de portafolio de una cartera diversificada, cuando analizamos el riesgo en un contexto de portafolio, beta es la medida relevante del riesgo de mercado de una acción. Rentabilidad y Riesgo. Ideas fundamentales 1. El riesgo de un portafolio bien diversificado depende del riesgo de mercado de los títulos incluidos en éste, no del riesgo del título por separado. 2. Los inversores prefieren una rentabilidad esperada alta y una desviación típica baja. Las carteras de acciones ordinarias, qué ofrecen la rentabilidad esperada más alta para una desviación típica dada, son conocidas como carteras eficientes. 3. Si los inversores pueden endeudarse y prestar al tipo de interés libre de riesgo, deberán mantener siempre una combinación de la inversión libre de riesgo y de un portafolio compuesto por acciones ordinarias. Si no existiese información confidencial, todos los inversores deberían tener el mismo portafolio, que entonces sería el portafolio de mercado. 4. La sensibilidad de los cambios en los rendimientos de una acción con respecto a las variaciones en el rendimiento del portafolio de mercado es conocida como beta. Beta, por lo tanto, mide la contribución marginal de una acción al riesgo del portafolio de mercado. El rendimiento esperado una acción varía en proporción a su beta. DERIVADOS El mercado de derivados financieros se define como derivado financiero o instrumento derivado a todos aquellos productos financieros cuyo valor se basa en el precio de otro activo. Es decir que todos los derivados financieros son instrumentos cuyo precio o valor no viene determinado de forma directa sino qué depende del precio de otro activo al cual denominamos activo subyacente. Este activo subyacente puede ser una acción, un índice bursátil, una materia prima, o cualquier otro tipo de activo financiero cómo son las divisas, los buenos y los tipos de interés. La función principal del mercado de derivados es la de brindar instrumentos financieros de inversión y cobertura que posibiliten una adecuada gestión de riesgos. Principales características de los Derivados financieros  Requieren de una inversión inicial muy pequeña en comparación con otros tipos de contratos. Este fenómeno le permite al inversionista tener mayores ganancias, así como pérdidas más elevadas si la operación no se desarrolla como creía.  El valor de los derivados cambia en respuesta a los cambios en la cotización del activo subyacente. Actualmente existen derivados sobre commodities, acciones, etc.  Los derivados se pueden negociar tanto en mercados Organizados como las bolsas de valores o en mercados no organizados o también denominados OTC.  Los derivados se liquidan en una fecha futura. Clase de derivados financieros  Derivados de acuerdo con el tipo de contrato involucrado → opciones → Forwards → Contratos por diferencia  Derivado según el lugar donde se contratan y negocian → Derivados contratados en mercados organizados: contratos estandarizados sobre activo subyacente que se hayan autorizado previamente. Las operaciones son efectuadas en una bolsa o centro regulado y organizado. → Derivados contratados en mercados no organizados extrabursátiles: son derivados cuyos contratos y especificaciones son confeccionados a la medida de las partes intervinientes que contratan en instrumento derivado. Las partes suelen fijar las condiciones que más le favorezcan.  Derivados según el activo subyacente involucrado → Derivados financieros: aquellos contratos que emplean activos financieros cómo ser acciones, divisas, bonos y tipos de interés. → Derivados no financieros: materias primas o commodities, desde el maíz hasta el ganado commodities energético, petróleo y gas.  Derivados según la finalidad → Derivados de cobertura: utilizados como herramientas para la disminución de riesgos. → Derivados de arbitraje: son utilizados para tomar ventaja de la diferencia de precios entre dos o más mercados. Por medio del arbitraje los participantes pueden conseguir ganancia prácticamente libre de riesgo. → Derivado de negociación: se negocian con el fin de obtener ganancias mediante la especulación del precio del activo subyacente involucrado. Las opciones como derivados financieros Entre los derivados financieros encuentra en las opciones. Las opciones constituyen un contrato por el cual tenemos la opción, de comprar o vender un determinado activo subyacente en una fecha determinada, y a un precio ya establecido. Así tendremos opciones de compra, y opciones de venta denominadas Call y put.

En líneas generales compramos una opción Call cuando nuestra previsión sea de que el activo subyacente realiza un Alza, y venderemos opciones put cuando consideremos que el valor del activo baje. El valor de la cotización de la opción se denomina prima de la opción. Está prima se divide en diversos componentes que influyen en el precio de la misma, por ejemplo el plazo para el vencimiento de la opción, el precio del ejecución, el precio del activo subyacente, la volatilidad del mercado, los tipos de interés e incluso los dividendos en los casos en que el subyacente sea una acción cotizada, etc. Mercados de futuros y opciones en Argentina Es una entidad privada cuyo objetivo es organizar, registrar, garantizar y liquidar la negociación de contratos de futuros y opciones. En lo que respecta futuros y opciones de productos Agropecuarios existen dos: el mercado a término de Rosario SA (ROFEX) y el mercado a término de Buenos Aires SA (MATBA). En ROFEX se negocian contratos de futuros y opciones sobre trigo, maíz y soja en lo que respecta a futuros financieros, ROFEX es el único mercado institucionalizado del país entre sus contratos destaca el futuro del dólar.  ¿Quién controla y regula los mercados de futuros y opciones en Argentina? La Comisión Nacional de valores (CNV) en conjunto con el ministerio De Agricultura, ganadería y pesca cuando el producto es de índole agropecuario. La CNV dicta normas que deben cumplir para ser autorizados a funcionar cómo entidades autorreguladas. Una vez autorizados la CNV control y fiscaliza el funcionamiento de estos mercados.  Participantes → Hedgers: Quienes buscan reducir la incertidumbre eliminando la exposición al movimiento del precio del activo subyacente. → Especuladores: Quienes intentar anticiparse a los cambios de precio y, comprando y/o vendiendo derivados. A diferencia del mercado de contado, el mercado de derivados permite a los especuladores apalancarse. → Arbitrajistas: Quienes compran y venden instrumentos financieros o equivalentes para obtener un beneficio a partir de la diferencia en la relación de precios (Ej: compran en un mercado y venden en otro) el beneficio derivado de este tipo de operaciones no contiene riesgo asociado.  ¿Quiénes buscan cubrir sus posiciones en los mercados de futuros y opciones agropecuarios? → Productos agrícolas: procuran cubrirse ante una caída en las cotizaciones del grano que tienen almacenado y/o de una suba en el precio de los insumos. → Productores Pecuarios: procuran cubrirse ante una caída en las cotizaciones de la carne y/o de una suba del precio de los granos que utilizan para alimentar a su ganado. → Acopiadores: desean protección ante los cambios en los precios que pudieran producirse desde el momento que compran hasta que lo venden. → Industriales: buscan protegerse de una alza en los costos de las materias primas, o de una caída en el valor del stock. → Exportadores: procuran protegerse de un alza en el costo de la mercadería que aún no han adquirido pero que ya tienen comprometida. → Agentes o corredores agropecuarios: si bien no tiene no toman una posición, brindan servicio a los demás participantes, facilitándoles el acceso a los distintos mercados. FORWARDS, FUTUROS, OPCIONES Y SWAPS Un futuro es un contrato mediante el cual se adquiere el compromiso de entregar o recibir mercadería de una determinada cantidad y calidad, en un lugar, mes futuro y precio determinado dentro de un mercado institucionalizado, donde la calidad y tamaño del contrato están estandarizados. Lo único que se negocia es el precio. Los contratos garantizados y los precios son públicos. Pueden o no implicar la entrega de la mercadería. → ¿Cuáles son las diferencias entre un futuro y una opción?: La diferencia básica radica en que los contratos de futuros se tiene la obligación de ejecutar el contrato y en las opciones el comprador tiene el derecho (y no la obligación) de ejecutarlo. → ¿Por qué se dice que los futuros y las opciones, entre otros, son “instrumentos derivados” ?:Porque son contratos cuyo precio se “deriva” o dependen del precio de un activo subyacente. Por ejemplo: el precio del futuro de dólar deriva su valor de la divisa norteamericana.  Rofex: ¿Cuáles son los activos subyacentes autorizados para los distintos tipos de contratos de futuros que operan en rofex? Hay dos grandes tipos de contratos de futuros: → Futuros financieros: comprenden contratos sobre dólar, euro, real taza BADLAR privada, oro y títulos públicos nacionales. → Futuros agropecuarios: comprenden los contratos sobre soja, maíz, trigo y sus índices. UNIDAD 9 FUSIONES Y ADQUISICIONES La palabra mágica cuando hablamos de fusiones es sinergia. En las sinergias que se cree generar descansa el motivo principal para una fusión: Ésta procederá cuando las partes este convencidas de que ella crear valor para los accionistas. FUSIONES, ADQUISICIONES Y CONSOLIDACIONES Una fusión tiene lugar cuando se produce una combinación de dos firmas. La adquirente absorbe todos los activos y pasivos de la adquirida, quien pierde su individualidad convirtiéndose en parte del adquirente. ¿Qué diferencia existe entre una fusión, una consolidación y una mera adquisición? en la fusión hay realmente una mezcla de las dos empresas, mientras que en las adquisiciones fundamentalmente se persigue asegurar el control sobre una determinada empresa por parte del adquirente pero sin englobar a una dentro de la otra.

En una consolidación dos o más firmas se combinan para formar una nueva empresa perdiendo su individualidad. La fusión es pueden clasificarse en: → Vertical  Hacia atrás: una empresa integra su actividad hacia atrás por ejemplo adquiriendo una empresa proveedora de materias primas.  Hacia adelante: una empresa integra su actividad hacia adelante cuando se expande en el sentido del consumidor por ejemplo al adquirir un ensamblador del producto terminado. → Horizontal: combina 2 firmas en la misma línea de negocios → Por Conglomerados: tiene lugar cuando se realiza entre empresas de diferentes líneas de negocio.  Formas de adquisición: → Adquisición por Fusión: En realidad, en una fusión no hay un comprador ni un vendedor sino que se intercambian acciones. El comprador se hace cargo de todos los activos y pasivos del vendedor y viceversa, ya que se comparten los pasivos. Su principal ventaja es que no hace falta transferir a la empresa adquirente la propiedad de los activos individuales de la compañía. Esto la hace más sencilla y menos costosa. Las empresas simplemente acuerdan combinar la totalidad de sus operaciones. Su desventaja es que requiere ser aprobada por votación de 2/3 o más de los accionistas. Esto puede hacer lento y difícil el proceso. La fusión también tiene algunas implicancias e impositivas que dependen de la legislación de cada país. → Adquisición seguida de fusión: a veces la fusión comienza con una adquisición, en un segundo paso da lugar a una fusión. Primero se produce la adquisición, que consiste en la compra del paquete accionario de control de otra sociedad, sin realizar la fusión de sus patrimonios. Luego se produce la fusión. → Adquisición por compra de acciones y oferta pública: la adquisición por oferta pública (OPA) tiene lugar cuando una persona pretende adquirir acciones de otra empresa cuyo capital esté todo o en parte cotizando en la Bolsa de Valores. La oferta se realiza a los propietarios de las acciones que lo deseen y pueden ser compradas con dinero y también con acciones de la propia empresa adquirente. Él OPA puede ser:  Amistosa: está aprobada por la cúpula directiva de la sociedad afectada  Hostil: aquella que no está aprobada por la cúpula directiva de la sociedad afectada. La oferta de adquisición puede ser realizada por niveles, ofreciendo dinero en efectivo para las acciones que le permitan obtener el control, a un precio y condiciones ventajosas. Este tipo oferta evita el problema de aquellos accionistas que demoran en acudir a la oferta pública especulando que habrá una contra oferta más alta. → Adquisición de activos: La adquisición puede realizarse a partir de la compra de los activos del vendedor, efectuándose el pago directamente a la empresa vendedora (no a sus accionistas) con dinero efectivo, títulos de deuda o acciones de la adquirente. Estas adquisiciones implican la transferencia de títulos de propiedad. Una empresa puede adquirir otra compañía comprando la totalidad de sus activos y para eso requerirá el voto de los accionistas de la empresa vendedora. La empresa vendedora podría continuar su explotación si solamente ha vendido los activos que no son indispensables o podría liquidarse repartiendo el dinero entre sus accionistas. Las contingencias impositivas, laborales, previsionales o inclusive ambientales muchas veces juegan un rol importante para que la adquisición proceda a través de los activos y no a través de las acciones. Su desventaja es que toda transacción de activos trae aparejada costos de transacción adicionales, cómo son los costos legales y administrativos. La ventaja es que no hay que preocuparse la existencia de accionistas minoritarios y las contingencias. → El holding: es una interesante alternativa a la fusión o la adquisición, debido a que es posible que una empresa o fondo de inversión que actúa como empresa tenedora, adquiera únicamente una porción del capital de la empresa objetivo que le permita influir en sus decisiones. La ventaja del holding es que resulta más barato que adquirir o fusionarse con la empresa objetivo, ya que no necesita hacerse con la totalidad o con la mayoría del capital social. El paquete de control no tiene por qué ser mayor al 51% ya que en ocasiones solo basta un porcentaje mucho menor debido a la atomización del paquete accionario. Takeovers Privados Las fusiones y adquisiciones privadas han venido incrementándose significativamente. En Latinoamérica la mayoría de las fusiones y adquisiciones involucran empresas de capital cerrado. A continuación describiremos ciertos rasgos que aparecen en los takeovers privados:  Es más probable que las compañías privadas sean adquiridas por compradores extranjeros antes que por compradores domésticos.  Las transacciones privadas son más pequeñas que las transacciones entre empresas públicas.  Los dueños de las compañías vendidas tienden a permanecer por un tiempo con el adquirente como director, consultor o asesor.  El adquirente está dispuesto a pagar un premio más alto cuando existe una relación post-transacción (los viejos dueños permanecen por un tiempo trabajando)  los motivos principales para la venta una empresa familiar son: sucesión 17%, objetivo de crecimiento del negocio que no están en el foco de la familia 27%, disputas familiares 10% y deseos de diversificar la inversión 13%.

 Los premios por control en las firmas privadas suelen ser el doble que los abonados en el caso de las empresas públicas.  Cuando el adquirente es una empresa pública, suele terminar pagando menos por una firma privada de lo que pagaría otra empresa privada. Debido a que se percibe como más riesgoso venderle la firma otra compañía privada. Como se define el valor de la adquisición Toda adquisición genera previamente un proceso de valuación de la compañía objetivo. El procedimiento tradicional consiste en realizar un análisis del desempeño histórico de la compañía objetivo y luego estimar el valor presente de su flujo de fondos proyectados, utilizando una tasa ajustada por el riesgo. Es natural que una vez obtenido un valor justo de la compañía por un método como el flujo descontado se realicen comparaciones para saber a cuantos EBITDA o utilidades corresponde el valor de la compañía. MOTIVOS DE LAS FUSIONES La teoría de Finanzas ha distinguido una serie de motivos válidos para justificar una fusión. Básicamente, aluden a las sinergias que se obtienen de ellas. Motivos Válidos: sinergias, sinergias, sinergias... La sinergia es el motivo principal para realizar una fusión. En el sentido más amplio coma una fusión sólo tiene sentido cuando la suma de las partes vale más que el todo. Si la empresa a está pensando en adquirir la empresa B. La fusión tendrá sentido solo si el valor de las acciones de AVE es mayor que las acciones de AY de B por separado. La diferencia entre el valor de la empresa combinada y la suma de los valores de las empresas por separado representa el valor creado por la fusión.  ¿Cómo se divide la sinergia?: la sinergia se divide entre el comprador y el vendedor. Habitualmente, el comprador maneja información que no maneja el vendedor, por lo cual es muy difícil que pueda realizar 100% de la sinergia. En las transacciones privadas, la prima se paga antes y las sinergias se cobran a plazo. Entonces hay riesgo y, por lo tanto, el comprador quiere pagar las sinergias a plazo a medida que se van generando. Para formalizarlo se definen metas que deben cumplirse para que se pague la sinergia. Por ejemplo, que él EBITDA sobrepase un determinado límite, alcanzado este, se paga la sinergia.  Economías de escala y eliminación de ineficiencias: → Economías de escala: Las economías de escala son el objetivo natural de las fusiones horizontales. El argumento inmediato es que luego de la fusión se fue lograr ahorros en costos, ya que no se precisarán 2 gerentes administrativos o 2 gerentes financieros y así sucesivamente. Aunque este argumento a priori parece muy razonable, las compensaciones envueltas en una fusión rara vez pueden calcularse tan directamente. Por otra parte, la fusión también puede permitir economías de escala técnicas, por ejemplo, cuando se precisan volúmenes de producción muy altos para poder aprovechar eficientemente la capacidad instalada. Otras economías de escala podrían obtenerse en la coordinación de los procesos de producción y administración, que son generalmente las razones que se esgrimen para justificar una integración vertical. Las empresas industriales a veces buscan controlar el proceso de producción mediante la fusión con un proveedor. También suele argumentarse que las economías de escala podrían llegar a generar una mayor capacidad endeudamiento, debido a los menores costos de transacción. → Eliminación de ineficiencias: A veces el comprador identifica un candidato para la adquisición y, luego de un análisis de la compañía, cree que mejorando la calidad del Management se puede conseguir mejoras en términos de costos. Es de esperar que una empresa mal administrada sea percibida como un candidato apetecible para adquirirla por las oportunidades de mejora u optimización que posee.  Combinación de recursos complementarios: es posible que existan dos empresas donde cada una tenga lo que la otra necesita y sea más barato fusionarse antes que procurar desarrollar el recurso faltante cada una por su lado.  Crecimiento y empleo de fondos excedentes: muchas veces la adquisición de una empresa es la forma que tiene una compañía para crecer. Si la empresa ya ha madurado, y solamente puede crecer a la tasa a la que lo hace la economía en la que ópera, podría encontrar una forma de crecimiento más vigoroso comprando otras empresas en lugar de repartir el dinero a sus accionistas. Las empresas que se encuentren con excedentes de fondos pueden usar la fusión como un medio de recolocación del capital.  Reducción de la competencia: una fusión puede reducir la competencia al incrementar el poder de mercado. Sin embargo, las fusiones que reducen la competencia son socialmente indeseables y las leyes antimonopolio se ocupan de prohibir estas fusiones.  Beneficios fiscales no aprovechados: cuando una firma mantiene quebrantos fiscales acumulados y no puede tomar ventaja inmediata de ello, una fusión con una firma rentable que pueda hacerlo podría generar beneficios mutuos. Los quebrantos fiscales podrían ser compensados inmediatamente y no habría que esperar ejercicios futuros, en estos casos, la fusión permitiría un ahorro fiscal inmediato en el impuesto de sociedades y los accionistas se verían favorecidos.  Diversificación geográfica: cuando la compañía no posee operaciones en determinados mercados geográficos, puede encontrar beneficioso adquirir una compañía para cubrir un sector del mercado que, si la empresa decidiera cubrirlo por sí mismo, le mandaría un proceso más costoso y más prolongado en el tiempo. Motivos discutibles

 Diversificación: La diversificación es el principal motivo en las fusiones por conglomerados. El argumento a favor de la diversificación es que con ella se reduce la variabilidad de los rendimientos, generando una reducción del riesgo económico de la firma. No hay duda de que la estabilización de los beneficios y el flujo de fondos sería bien visto por los stakeholders de la firma: los empleados estarían más tranquilos, los proveedores se sentirían más seguros de cobrar sus cuentas, y hasta el Gobierno podría tener una corriente más regular en el cobro de impuestos. Pero cuando lo analizamos desde el punto de vista del valor de las acciones, debemos recordar que los inversores pueden diversificar más fácilmente por su cuenta. Si los inversores pueden hacer esto, ¿por qué iban a pagar una prima por las acciones de la empresa que diversifica sus operaciones, si ellos podrían comprar fácilmente las acciones de otras compañías que actúan en distintas industrias? la diversificación beneficiaría a los accionistas del comprador sólo en el caso de que éstos no pudieran alcanzar esa diversificación por ellos mismos en forma más barata. Por otra parte, a inestabilidad de los beneficios no necesariamente debe traducirse en un mayor riesgo del mercado. También a veces la diversificación podría destruir valor. Imagine una empresa que ha conseguido desarrollar un producto único. Seguramente no le convendría fusionarse, ya que la función podría destruir la oportunidad que tienen los inversores de adquirir ese activo único.  Sinergias Financieras: La sinergia financieras es uno de los puntos más discutidos en finanzas. Los argumentos se encuentran divididos. Existe consenso en que puede haber una economía de escala en la emisión de deuda: En toda emisión existen costos fijos y esto serían menores si fueran realizarse emisiones mayores. El argumento discutible de las sinergias financieras es el co-aseguro de la deuda. Los que están a favor, señalan que dos empresas fusionadas pueden pedir prestado dinero a un menor costo, debido a que garantizan mutuamente sus deudas: si uno de los negocios falla, los acreedores pueden cobrar de la otra parte, con lo cual el riesgo financiero es menor. Basándose en ello, algunos autores opinan que la fusión aumenta la riqueza de los accionistas. Otros autores afirman que, si bien los accionistas de ambas empresas podrían verse favorecidos con una tasa interés más baja, lo hacen solo a cambio de una mayor protección a los obligacionistas, sin obtener una ganancia neta. Sí esto realmente ocurriera, los accionistas de la empresa garante estarían peor que antes de la fusión. La sinergia financiera proveniente del co-aseguro es difícil de justificar en un mercado eficiente de capitales. No obstante, pueden existir imperfecciones en el mercado. Tal vez la fusión puede mejorar la capacidad de financiación cuando una empresa en crecimiento adquiere otra con un bajo endeudamiento, lo que le permitiría solicitar una mayor cantidad de préstamos que serían asegurados con los activos de la nueva compañía.  Aumento de las ganancias por acción: Una firma puede incrementar sus ganancias por acción cuando se fusiona con otras cuyas acciones tienen un bajo ratio precio/beneficio. Aunque efectivamente las ganancias por acción aumentan, no existe una ganancia real, en este caso, si suponemos que la fusión no produce incrementos en el valor.  Compra de activos por debajo de su costo: A veces, una firma puede adquirir activos más baratos comprando otra cuando el valor de mercado de estos es inferior a su costo de reemplazo. Sin embargo, recuerde que el valor de los activos depende del flujo de fondos esperado, no de su costo. En otras palabras, no tendría mucho sentido pagar 1 millón para obtener una fábrica de sombreros que costaría 2 millones construir, si la gente no usa más sombreros. VALUACIÓN DE EMPRESAS Se presentan 2 problemas: 1) Ausencia de valores de mercado: Como la mayoría de las transacciones de compra venta en los mercados emergentes se realizan con empresas de capital cerrado, un problema recurrente es la ausencia de valores de mercado que son necesarios para poder estimar el coeficiente beta y utilizar el modelo CAPM. Cuando no podemos observar directamente un beta, el inconveniente es sorteado utilizando la técnica del comparable, Qué consiste en identificar empresas similares a la empresa objetivo, con cotización de sus acciones en mercados de capitales desarrollados, que se desempeñen en la misma industria. 2) Cómo introducir el riesgo país: los riesgos económicos, políticos e institucionales siempre operan, aun cuando el riesgo de crédito sea bajo, y por eso se exigen rendimientos mayores a los bonos de los países emergentes. El riesgo país es el riesgo de crédito, es decir, la probabilidad de incumplimiento de los compromisos financieros. Este riesgo comienza a operar cuando el default es potencial ósea cuando el riesgo país supera los 1000 puntos. El riesgo país está dado por ciertos factores: → Económicos:  volatilidad del PBI  riesgo fiscal  riesgo cambiario → Políticos  disturbios civiles o ruidos políticos → Institucionales  riesgo jurídico y regulatorio  estadísticas no confiables Estos riesgos siguen operando aún cuando el riesgo de crédito es bajo.  Cuando el riesgo país se ubica por debajo de los 500 puntos: no existe percepción de una cesación de pagos y los negocios funcionan.

 Cuando el riesgo país supera la barrera de los 500 puntos: el clima económico se enrarece y aumenta la salida neta de capitales.  Cuando el riesgo país supera la barrera de los 1000 puntos: los inversores comienzan a percibir el riesgo de default. En estas circunstancias existen razones para no sumar directamente el riesgo país el costo de capital. Hola cuando hay percepción default los inversores no decían la compra de un bono a partir de la TIR, sino que estiman el valor que puede recibirse si el bono sufriera una quita del capital. Por ello, en los mercados se habla de “precios de default” cuando estos cotizan a paridades muy bajas. Cuando los inversores ya no perciben riesgo de impago, el riesgo país se ubica rápidamente debajo de los 1000 puntos. UNIDAD 10 SISTEMA FINANCIERO ARGENTINO Se entiende por sistema al conjunto de elementos vinculados entre sí por finalidades o propósitos comunes. Cuando hablamos del sistema financiero nos referimos a un conjunto de elementos vinculados con el fin de intercambiar recursos financieros. Elementos que componen el sistema financiero  Unidades deficitarias: Son aquellos entes cuyos gastos de consumo superan a sus ingresos con motivo por el cual demandarán fondos.  Unidades superavitarias: son aquellos entes cuyos ingresos exceden a los gastos de consumo. Estas unidades con capacidad de ahorro serán los inversionistas.  Intermediarios financieros: son aquellas personas humanas o jurídicas cuya actividad principal consiste en la vinculación de oferentes y demandantes de fondos. Para clarificar y respaldar sus operaciones crearan sus propios papeles o instrumentos financieros.  Principales operadores: Los principales operadores son las entidades financieras, las entidades cambiarias, los agentes de bolsa y los agentes del mercado abierto. En el mercado de capitales también participan el agente de colocación de los títulos emitidos, el organizador (encargado de preparar toda la documentación legal y comercial que se requiera para la emisión) y los dealers, que además de intermediar para terceros, forman su propia cartera de títulos y acciones.  Órganos de regulación y control: su función es la supervisión, verificación y control del normal desenvolvimiento de las operaciones que se realicen dentro del sistema. Rol del sistema financiero Su rol fundamental es el de facilitar la transformación del ahorro en inversión con un efecto directo sobre la estabilidad y el crecimiento económico. El sistema financiero se puede dividir en dos grandes sectores:  El mercado de capitales: las actividades desarrolladas dentro de este mercado serán controlados por la Comisión Nacional de valores (CNV).  El mercado bancario: las actividades desarrolladas dentro de este mercado serán controladas por el Banco Central de la República Argentina. Las vinculaciones y estructuras del sistema financiero están dadas por:  instrumentos financieros  normas legales, procedimientos y costumbres  mercados financieros Y alcanza propósitos o finalidades comunes a través de:  normas legales, procedimientos y costumbres  órgano de regulación y/o control Instrumentos Financieros El sistema financiero ópera con activos financieros. El activo financiero es el derecho a percibir más tarde los recursos puestos a disposición hoy. Instrumento financiero es toda declaración de derechos futuros, sobre recursos reales, de modo tal que se espera, hasta el momento del vencimiento de la producción de intereses a su tenedor.  Principales características: → Liquidez: facultad del título de volver a convertirse en dinero → Rendimiento: ganancia que reporta al tenedor del mismo → Riesgo: capacidad del deudor o emisor de instrumento de cancelarlo a fecha estipulada. MERCADO BANCARIO En Argentina los bancos son creadores de dinero. Al destinar gran parte de los depósitos a préstamos, se da lo que se conoce como el efecto multiplicador del dinero. El rol principal que cumple el sistema bancario en la economía es el de canalizar los depósitos de los ahorristas hacia el consumo y la inversión. El dinero que los bancos reciben de los depositantes, lo destinan a préstamos que se otorgan a empresas privadas, personas o al gobierno. Con este dinero, estos sectores financian sus decisiones de consumo y de inversión.

En el ejercicio de su papel de intermediario, las entidades financieras buscan generar una ganancia que surge de la diferencia entre las tasas que pagan a los ahorristas (tasa pasiva) y la tasa que cobran a los destinatarios del préstamo (tasa activa). Esta diferencia se denomina Spread. Encajes bancarios Las entidades financieras no prestan la totalidad de los depósitos que reciben, sino que siempre conserva los fondos necesarios para hacer frente a los retiros cotidianos de depósito por parte de los ahorristas. Este monto recibe el nombre de encaje bancario y está compuesto por una parte que es voluntaria y se relaciona con políticas propias de cada banco más otra parte que es obligatoria e impuesta por el Banco Central. Corridas Bancarias El sistema de encajes permite a los ahorristas disponer en todo momento de su dinero independientemente del uso que los bancos le hayan dado. La única excepción a este caso se produce durante una corrida bancaria. Una corrida bancaria es una situación excepcional en la que todos los ahorristas concurren al mismo tiempo el banco a reclamar sus depósitos. Naturalmente, los bancos no pueden responder a estos retiros masivos porque el dinero se encuentra en su mayor parte prestado a terceros. Las corridas bancarias se producen fundamentalmente por una crisis de confianza:  Sobre un banco en particular: esto se denomina profecía autocumplida. Se corre el rumor, fundado o no, de que un banco está por quebrar. Todos los ahorristas corren a retirar sus depósitos y el banco finalmente quiebra.  Sobre el contexto económico en su conjunto Carta Orgánica del Banco Central  Régimen General: Artículo 1: El Banco Central de la República Argentina es una entidad autárquica de la Nación. Sus relaciones con el Poder Ejecutivo se mantendrán por intermedio del Ministerio de Economía. La Nación garantiza las obligaciones del banco. Artículo 3: El banco tiene por finalidad promover, en la medida de sus facultades y en el marco de las políticas establecidas por el gobierno nacional, la estabilidad monetaria, la estabilidad financiera, el empleo y el desarrollo económico con equidad social. Artículo 4: Son funciones y facultades del banco: 1. Regular el funcionamiento del sistema financiero y aplicar la Ley de Entidades Financieras 2. Regular la cantidad de dinero y las tasas de interés y regular y orientar el crédito 3. Actuar como agente financiero del Estado nacional y depositario y agente del país ante las instituciones monetarias, bancarias y financieras internacionales, así como desempeñar un papel activo en la integración y cooperación internacional 4. Concentrar y administrar sus reservas de oro, divisas y otros activos externos 5. Contribuir al buen funcionamiento del mercado de capitales 6. Ejecutar la política cambiaria en un todo de acuerdo con la legislación que sancione el Congreso 7. Regular, en la medida de sus facultades, los sistemas de pago, las cámaras liquidadoras y compensadoras y las empresas transportadoras de caudales, así como toda otra actividad que guarde relación con la actividad financiera y cambiaria 8. Proveer a la protección de los derechos de los usuarios de servicios financieros y a la defensa de la competencia, coordinando su actuación con las autoridades públicas competentes en estas cuestiones MERCADO DE CAPITALES Funcionamiento El mercado de capitales funciona como cualquier otro mercado en el cual se intercambian bienes o servicios, con la diferencia de que en este caso se ofrecen y demandan fondos o medios de financiación de corto, mediano y largo plazo. En este mercado se visualizan, por un lado a los inversores y por el otro a las empresas, el Gobierno y otras entidades que precisan fondos para financiar sus proyectos. En este sentido el mercado de capitales cumple un papel fundamental en la canalización del ahorro de los inversores hacia el sector productivo. El mercado de capitales permite conectar directamente a todas aquellas personas que poseen fondos disponibles con aquellas que necesitan financiarse. Los inversores intentaran localizar aquellos instrumentos de inversión que les permitan obtener la mayor rentabilidad posible sujeta al riesgo que están dispuestos a asumir. Los emisores, por su parte, ofrecerán públicamente tales instrumentos o valores negociables de forma tal de reunir los recursos necesarios que les posibiliten financiar sus proyectos. El mercado de capitales permite que las empresas, el Gobierno y otras entidades logren acceder a fuentes de financiamiento no bancarias, al mismo tiempo que provee a los inversores de mayores alternativas para invertir sus fondos.  ¿Quién lo regula?: La Comisión Nacional de Valores es el organismo oficial de control, regulación, autorización y fiscalización de la oferta pública de todas aquellas entidades interesadas en financiarse a través del mercado de capitales mediante la emisión de valores negociables, velando por la transparencia de los mercados, la correcta formación de precios en los mismos y la protección de los inversores. La CNV es una entidad autárquica con jurisdicción en toda la República Argentina, bajo la órbita del Ministerio de Economía y Finanzas públicas de la nación Argentina. → Sus objetivos y principios fundamentales son: 1. Promover la participación en el mercado de capitales de los pequeños inversores, asociaciones sindicales, cámaras empresariales, organizaciones profesionales y de todas las instituciones de ahorro público, favoreciendo especialmente los mecanismos que fomenten el ahorro nacional y su canalización hacia el desarrollo productivo

2. Fortalecer los mecanismos de protección y prevención de abusos contra los pequeños inversores 3. Promover el acceso al mercado de capitales de las pequeñas y medianas empresas 4. Propender a la creación de un mercado de capitales federalmente integrado, a través de mecanismos para la interconexión de los sistemas informáticos de los distintos ámbitos de negociación 5. Fomentar la simplificación de la negociación para los usuarios y así lograr una mayor liquidez y competitividad a fin de obtener las condiciones más favorables al momento de concretar las operaciones. Los mercados son S.A y constituyen el ámbito en el cual se produce la concentración, registración y liquidación de operaciones realizadas con valores negociables que cuenten con oferta pública. Los mercados deben solicitar autorización al Poder Ejecutivo por intermedio de la CNV para desempeñarse como tales. Los inversores y emisores podrán negociar valores a través de agentes de mercado registrados. Los agentes registrados se encuentran autorizada por la CNV. El mercado de capitales es el ámbito donde se ofrecen públicamente valores negociables u otros instrumentos autorizados por la CNV cuya negociación se realiza a través de agentes registrados. Aquellas entidades que desean financiarse a través del mercado de capitales deben solicitar su inscripción en la CNV, qué será la encargada de autorizar su oferta pública inicial. Las entidades emisoras realizarán la colocación de la emisión en el mercado primario y luego los valores serán negociados en el mercado secundario. Los inversores de acuerdo con su perfil de riesgo y a partir de la asesoría e intermediación de los agentes registrados determinarán qué instrumentos de inversión adquirir. Los intermediarios adquirirán en los mercados autorizados y en nombre del inversor los valores o instrumentos por él seleccionados. Los instrumentos adquiridos en nombre de los inversores a través de la intermediación de los agentes registrados serán custodiados por la gente de depósito colectivo autorizado por la CNV para tal fin. Los valores o instrumentos serán depositados a la orden del intermediario y a nombre del inversor. De esta manera, los instrumentos adquiridos por el agente registrado se encontrarán asociados a su cuenta pero situados a nombre del inversor, separando así el patrimonio de las entidades depositantes respecto de sus clientes. Instrumentos  Instrumentos de renta fija: los instrumentos de renta fija representan emisiones de deuda que puedan realizar tanto el estado como una empresa privada y se puede negociar en el mercado de capitales. Se lo llama renta fija porque se determina su rendimiento y plazo de vencimiento en el momento de emisión. Los tipos son: → Títulos públicos: Son bonos emitidos por el estado con el fin de canalizar el ahorro de los inversores hacia la financiación de sus actividades, infraestructuras, servicios públicos, entre otras. Los títulos públicos le ofrecen al inversor la posibilidad de contar con diferentes alternativas en cuanto a plazos, a sistemas de amortización y pago de intereses. También se puede optar por venderlos en el mercado secundario. Teniendo en cuenta esto, la ganancia en estos instrumentos pueden estar dadas por el rendimiento que se obtiene con el cobro de los intereses o por la diferencia entre el precio de compra y el precio de venta. Estos títulos pueden comprarse y venderse en cualquier momento a través del mercado de capitales.  Nivel de riesgo: En general, se trata de productos con poco riesgo, ya que los emisores públicos brindan una mayor seguridad de pago. A cambio del menor riesgo, los rendimientos también son menores. Por otra parte, la seguridad varía en cada caso: depende del emisor y de las características de títulos. Conviene consultar con el agente intermediario.  ¿Qué rentabilidad puedo esperar? ¿cómo y con qué frecuencia se obtienen los rendimientos?: igual que ocurre con el riesgo, los rendimientos varían según el título. Con carácter general son superiores a los de los instrumentos bancarios de ahorro. Cada emisión de títulos tiene sus propias condiciones en el prospecto de emisión entre las que se encuentra la tasa interés y las fechas de pago. Las rentas percibidas no son la única forma de conseguir rendimientos. Si el inversor decide vender los títulos en el mercado de capitales antes del vencimiento, puede obtener ganancias por la diferencia entre el precio de venta y el de compra.  ¿Cuál es el horizonte recomendado de inversión? ¿qué liquidez tiene el producto?: Cada título tiene un plazo de vencimiento indicado en el prospecto de emisión. Hay títulos públicos a corto, mediano y largo plazo. La posibilidad de vender los títulos en el mercado de capitales antes de la fecha de vencimiento brinda liquidez al producto. → Obligaciones negociables: Son valores de renta fija emitidos por entidades y empresas privadas para obtener fondos para el desarrollo de sus actividades. Se negocian en los mercados de capitales y son equivalentes a los títulos públicos pero destinados a la financiación del sector privado.  Nivel de riesgo: por su condición de valores de renta fija suelen tener un riesgo menor que las inversiones de renta variable pero, en cualquier caso, superior al de los títulos públicos. Algunas obligaciones negociables tienen más riesgo que otras según la solvencia y perspectivas de negocio del emisor.  ¿qué rentabilidad puedo esperar? ¿cómo y con qué frecuencia se obtienen los rendimientos?: como el riesgo y la rentabilidad siempre van unidos, el mayor riesgo de las obligaciones negociables tiene como aspecto positivo la posibilidad de obtener mayores rendimientos.

Cada emisión de obligaciones negociables tienen sus propias condiciones detalladas en el prospecto de emisión entre las que se encuentran la tasa de interés y las fechas de pago. Como los títulos públicos, si el inversor decide vender los títulos en el mercado de capitales antes del vencimiento, puede obtener ganancias por la diferencia entre el precio de venta y el de compra.  ¿Cuál es el horizonte recomendado de la inversión? ¿qué liquidez tiene el producto?: cada título tiene un plazo de vencimiento indicado en el prospecto de emisión. Hay obligaciones negociables a corto, mediano y largo plazo. La posibilidad de vender los títulos en el mercado de capitales antes de la fecha de vencimiento brinda liquidez al producto. → Valores representativos de deuda de fideicomisos financieros: Son valores negociables emitidos por los fideicomisos financieros para financiar la realización de determinados proyectos o actividades. Los inversores prestan su dinero al fideicomiso y perciben periódicamente los intereses generados y las devoluciones de capital.  Un fideicomiso financiero es una herramienta de financiación para pymes y otras entidades como alternativa a la emisión de bonos. La entidad que quiere financiarse (fiduciante) separa de su balance una parte de sus bienes y derechos. Con ellos crea un patrimonio independiente (el fideicomiso) qué es administrado por una entidad financiera (fiduciaria). Con el respaldo de ese patrimonio se emiten valores, qué pueden ser de renta fija (valores de deuda fiduciaria) o de renta variable (certificados de participación). Cada fideicomiso se arma con el fin de financiar el desarrollo de un proyecto concreto.  Nivel de riesgo: como el fideicomiso es un patrimonio independiente y separado del balance de la entidad, no se ven afectados por el riesgo comercial de la misma. Por lo tanto, estos valores tienen un riesgo inferior a los que tendrían unos bonos emitidos por la entidad fiduciante. Los pagos de rentas y la devolución de capital a los inversores se realizan con los rendimientos que generan los activos que son administrados por la entidad fiduciarias. Es decir, es el propio patrimonio del fideicomiso el que respalda los pagos a los inversores  ¿qué rentabilidad puedo esperar? ¿cómo y con qué frecuencia se obtienen los rendimientos?: debido al menor riesgo de los valores de deuda emitidos por los fideicomisos, los rendimientos esperados son inferiores a los de los bonos. Cada emisión de deuda fiduciaria tiene sus propias condiciones detalladas en el prospecto de emisión entre las que se encuentran la tasa de interés y las fechas de pago. Según los proyectos financiados pueden encontrarse diferentes combinaciones de riesgo, rentabilidad y plazo, por lo que es posible encontrar valores de deuda fiduciaria adecuados para distintos perfiles de inversores.  ¿Cuál es el horizonte recomendado de la inversión? ¿qué liquidez tiene el producto?: cada valor tiene un plazo de vencimiento indicado en el prospecto de emisión. Los valores de deuda fiduciaria se negocian en el mercado por lo que en principio el inversor puede venderlos en cualquier momento. Sin embargo, es recomendable adquirirlos con la intención de mantenerlos hasta el vencimiento porque el hecho de cotizar en el mercado no garantiza que exista suficiente demanda y por lo tanto que sean lo bastante líquidos → Cheques de pago diferido: Es un cheque librado por una empresa para ser cobrado en una fecha posterior no superior a 360 días. Si el proveedor desea cobrarlo antes de la fecha tiene la posibilidad de venderlo en el mercado de capitales. Ha cambio de tener el dinero por anticipado, el vendedor percibe un monto inferior al valor del cheque (se aplica una tasa de descuento). Los inversores particulares pueden comprar estos cheques en el mercado de capitales al precio con descuento y en la fecha de cobro perciben el importe original del cheque. Por lo tanto, la rentabilidad que obtiene el inversor es la diferencia entre el monto indicado en el cheque y el dinero que pagó para comprarlo.  Nivel de riesgo: el riesgo depende de la solvencia de la empresa que libro el cheque. Sin embargo, algunos cheques de pago diferido pueden estar avalados por una sociedad de garantía recíproca o patrocinados, lo que reduce el riesgo de impago.  ¿Qué rentabilidad puedo esperar? ¿cómo y con qué frecuencia se obtienen los rendimientos?: en general, el riesgo es elevado, por la dificultad de valorar la solvencia de todas las empresas autorizadas para librar cheques de pago diferido. A cambio, brindan una rentabilidad superior a la de otros valores de renta fija. En el caso de los cheques avalados la mayor seguridad de cobro se traduce en una menor rentabilidad. El inversor consigue sus rendimientos a la fecha de cobro del cheque. Los rendimientos son mayores cuanto más lejana sea la fecha de cobro ya que la tasa de descuento aplicada es superior.  ¿Cuál es el horizonte recomendado de la inversión? ¿qué liquidez tiene el producto?: se trata de un producto de inversión a muy corto plazo, el máximo son 360 días. Es un instrumento bastante liquido ya que el inversor puede volver a venderlo en el mercado de capitales antes de la fecha de cobro. En este caso, su rentabilidad queda definida por la diferencia entre el precio de venta y el de compra.  Activos de renta variable: son aquellos cuya rentabilidad no está preestablecida en el momento de adquirirlos, sino que se encuentra sujeta a la evolución de un patrimonio determinado o a las variaciones del mercado. No se sabe en el momento de invertir cuál va a ser el rendimiento final, pudiendo obtener ganancia o pérdida. El resultado que se obtenga va a surgir de la variación entre el precio de compra y de venta en el mercado secundario. Tipos:

→ Acciones: Las acciones son probablemente el instrumento de inversión más conocido del mercado de capitales. Cada acción representa una parte del capital de las sociedades que se negocia en los mercados de capitales. Los accionistas son considerados socios de la empresa con los derechos y obligaciones que esto implica.  Nivel de riesgo: en su condición de socios los accionistas corren mayores riesgos que los inversores que prestan dinero a la sociedad adquiriendo bonos. El accionista asume el riesgo derivado de la actividad empresarial hasta el límite de la inversión realizada. En general, las acciones se consideran valores de riesgo elevado porque su comportamiento es imprevisible. Sin embargo, el nivel de riesgo varía según la solvencia de cada emisor. Las empresas más sólidas y con mejor historial financiero suelen tener menos riesgo que otras con una evolución más incierta.  ¿Qué rentabilidad puedo esperar? ¿cómo y con qué frecuencia se obtienen los rendimientos?: por tratarse de títulos de renta variable es imposible predecir los rendimientos que pueden obtenerse. En el caso de que el precio de la acción evolucione manera favorable el accionista puede percibir los beneficios de dos formas: mediante el reparto de utilidades a través del dividendo o cuándo vende las acciones por la diferencia de valor entre el precio de venta y el precio de compra.  ¿Cuál es el horizonte recomendado de la inversión? ¿qué liquidez tiene el producto?: las acciones no tienen fecha de vencimiento, por lo que el inversor decide durante cuánto tiempo desea mantener los títulos. En general, las acciones son inversiones muy líquidas, fáciles de comprar y vender en el mercado de capitales. No todas las empresas despiertan el mismo interés entre los inversores por lo que la liquidez varía de unas acciones a otras. → Certificados de participación de fideicomiso financiero: Son valores negociables emitidos por los fideicomisos financieros que representan una porción de capital del fideicomiso. El inversor adquiere de esta forma una cuota de la propiedad del fideicomiso.  Nivel de riesgo: como el fideicomiso es un patrimonio independiente y separado del balance de la entidad, no se ven afectados por el riesgo comercial de la misma. Por lo tanto, estos valores tienen un riesgo inferior a los que tendrían unos bonos emitidos por la entidad fiduciante. Sin embargo, los inversores que compran certificados de participación tienen más riesgo que los que adquieren deudas fiduciarias porque, a diferencia de estos últimos, ellos sí a corren los riesgos del proyecto financiado.  ¿Qué rentabilidad puedo esperar? ¿cómo y con qué frecuencia se obtienen los rendimientos?: A cambio de participar en los riesgos del proyecto, los inversores también participan en las ganancias. Debido al mayor riesgo, los certificados de participación son más rentables que los valores de deuda fiduciarias. Los rendimientos se obtienen en forma de utilidades distribuidas por el fideicomiso según los resultados del proyecto financiado.  ¿Cuál es el horizonte recomendado de la inversión? ¿qué liquidez tiene el producto?: hay fideicomisos a distintos plazos según el proyecto que se financia. Además de distribuir las utilidades, lo habitual es que el fideicomiso devuelva progresivamente a los titulares el monto invertido en los certificados. Los certificados de participación se negocian en el mercado por lo que en principio el inversor puede venderlos en cualquier momento. Sin embargo, es recomendable adquirirlos con la intención de mantenerlos hasta el vencimiento porque el hecho de cotizar en el mercado no garantiza que exista suficiente demanda. → Fondos comunes abiertos de inversión de renta variable: Es un instrumento de inversión que se forma juntando el capital de un grupo de inversores (cuotapartícipes). El patrimonio resultante es administrado por una sociedad gerente, que lo invierte de manera profesional en otros productos financieros y valores de mercado de capitales. Son una forma idónea para que los pequeños inversores accedan a los mercados ya que facilitan la diversificación y el control de los riesgos. Existen FCI abiertos en los cuales la cantidad de cuotapartes en circulación puede aumentar o disminuir a lo largo de la vida del FCI y tienen un plazo de duración indeterminado. También existen FCI cerrados que son aquellos fondos que funcionan con una cantidad máxima de cuotapartes: las cuotas partes se negocian en un mercado y el inversor puede adquirirlas o venderlas en este ámbito a lo largo de la vida del fondo, es decir que tienen una duración determinada.  Nivel de riesgo: depende del tipo de valores o instrumentos financieros en los que invierta el fondo. Es posible encontrar FCI adecuados para todo tipo de perfiles: los fondos más conservadores son los fondos de liquidez y fondos de renta fija, los más agresivos son los fondos de acciones o de renta variable y los fondos de riesgo moderado son los fondos mixtos.  ¿Qué rentabilidad puedo esperar? ¿cómo y con qué frecuencia se obtienen los rendimientos?: la rentabilidad esperada depende del objetivo de inversión del fondo. El valor del patrimonio de un FCI varía diariamente, ya que depende del precio de mercado de los activos financieros en los que invierte. La sociedad gerente divide el valor total del patrimonio entre el número inversiones en ese momento, calculando el precio diario de cada cuotaparte. Los inversores obtienen su rentabilidad por la diferencia entre el valor de su cuotaparte entre la fecha de compra y venta.  ¿Cuál es el horizonte recomendado la inversión? ¿qué liquidez tiene el producto?: los FCI no tienen fecha de vencimiento pero en general se trata de productos muy líquidos.

 Derivados: los productos de inversión llamados derivados son aquellos cuyo precio depende de un activo subyacente. Los tipos son → Futuros: Las partes se comprometen a comprar o vender una determinada cantidad del activo subyacente (bienes o valores) en una fecha futura determinada y a un precio fijado desde el principio. Cuando se realizan fuera de los mercados organizados de productos derivados se denominan contratos a término. → Opciones: La persona que compra una opción adquiere el derecho, pero no la obligación, de comprar o vender el activo subyacente antes de una fecha establecida, a un determinado precio. → Swaps: también llamados permutas financieras. Las partes se ponen de acuerdo para intercambiar pagos o ingresos futuros. Las características de los 3 tipos son:  Nivel de riesgo: Los productos derivados sin excepción tienen un riesgo muy elevado. Por ese motivo coma solo se recomienda inversiones con elevada capacidad financiera para asumir grandes pérdidas, y con suficiente experiencia para vigilar de manera constante la evolución de los mercados. En estas inversiones las perdidas pueden superar incluso la inversión inicialmente realizada.  ¿Qué rentabilidad puedo esperar? ¿cómo y con qué frecuencia se obtienen los rendimientos?: la forma de los rendimientos depende del tipo de producto derivado. Una adecuada estrategia puede brindar rendimientos muy elevados pero la elevada volatilidad de estos productos hace que una posición favorable pueda transformarse con gran rapidez en una pérdida significativa.  ¿Cuál es el horizonte recomendado de la inversión? ¿qué liquidez tiene el producto?: en ocasiones, los productos derivados se emplean para cubrir los riesgos de otras inversiones por lo que la fecha de vencimiento dependen de cada caso. Sin embargo, el inversor debe estar preparado en todo momento para tomar decisiones rápidas, basándose en la evolución del mercado de los activos subyacentes. En el caso de los derivados no puede hablarse de liquidez en el sentido convencional, se trata de productos que hay que vigilar de forma constante.