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• Rosi Blanquet

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CAPITULO 7 - Paridad de las tasas de interés Portafolios de inversión Según el enfoque de equilibrio de portafolios (the portfolio balance approach), los tipos de cambio se tratan como precios de activos financieros. Los inversionistas individuales e institucionales construyen portafolios con los instrumentos del mercado de dinero, los bonos y las acciones denominados en diferentes monedas. En el proceso de construcción de portafolios, los inversionistas pretenden obtener el mejor nivel de rendimiento para un grado de riesgo aceptable y al mismo tiempo tratan de satisfacer las necesidades individuales. Paridad de las tasas de interés (PTI). Es un enfoque parcial, que se limita sólo al análisis de la demanda y la oferta de instrumentos del mercado de dinero denominados en diferentes monedas. Para que pueda operar la paridad de las tasas de interés, un país necesita tener: • • • •

Un régimen cambiario de libre flotación. Un mercado de dinero líquido y eficiente. Una cuenta de capital abierta y un sistema financiero sólido. Una moneda que se cotiza en el mercado de futuros.

Según el enfoque de activos financieros: el tipo de cambio depende de los movimientos internacionales de capital que busca el mayor rendimiento por unidad de riesgo. Los mercados de activos están en equilibrio si el rendimiento de activos equivalentes (con el mismo riesgo y liquidez) en diferentes monedas es igual en todos los mercados Activos equivalentes. Activos que tienen el mismo nivel de riesgo y la misma liquidez. Riesgo de un activo: Se refiere a la variabilidad de sus rendimientos y la paridad se limita a los activos libres de riesgo, tales como los certificados del Tesoro, los Cetes, etc. El rendimiento de los activos riesgosos: La suma de la tasa libre de riesgo y la prima de riesgo. La compra de un activo financiero es un acto de ahorro. El objeto de ahorrar es transferir el poder adquisitivo presente hacia el futuro. Para comprar un activo financiero, el ahorrador requiere que el rendimiento del activo le compense por la pérdida del poder adquisitivo de la moneda correspondiente y le ofrezca algún rendimiento real. Si el activo es riesgoso y su liquidez menos que perfecta, el ahorrador pedirá primas adicionales. Comparación de rendimientos en diferentes monedas Para ser comparables, los rendimientos de los activos, denominados en diferentes monedas, tienen que expresarse en la misma unidad que normalmente es la moneda del país del inversionista.

Un portafolio típico contiene varias clases de activos: el efectivo y sus equivalentes, bonos, acciones, bienes raíces e instrumentos derivados. Los equivalentes del efectivo son instrumentos del mercado de dinero, tales como certificados del Tesoro, papel comercial y certificados de depósito negociables; y pueden denominarse en diferentes monedas. Paridad de las tasas de interés Las condiciones de paridad son un conjunto de relaciones que vinculan las tasas de interés, los tipos de cambio, las tasas de inflación y los costos de la mano de obra cuando los mercados están en equilibrio Prima a futuros de una moneda: Es la tasa de crecimiento del valor de esta moneda con respecto a la otra. Paridad de las tasas de interés (PTI): Es la relación más importante dentro de este conjunto. Según esta, los mercados de divisas y de dinero están en equilibrio si la diferencia entre las tasas de interés en dos monedas cualquiera compensa exactamente la prima a futuros de la moneda más fuerte. En la práctica siempre existen pequeñas desviaciones de la paridad de las tasas de interés que no provocan movimientos internacionales de capital. Estas desviaciones se deben a los costos de transacción, el riesgo político, las ventajas impositivas de inversión en una moneda en comparación con otra, las diferencias en la liquidez de los instrumentos del mercado de dinero denominados en diferentes monedas y las preferencias de los administradores de fondos por moneda propia. Los costos de transacción incluyen: • • • •

El diferencial cambiario entre el tipo de cambio a la compra y a la venta. Las diferencias entre las tasas de interés activa y pasiva. Los costos de las transferencias electrónicas de fondos y las comisiones globales por la compra y la venta de valores. Los costos de coberturas cambiarias.

Diferentes tipo de capitalización (cada n días, anual, continua y puntos swap) ¿Cuál de los métodos es preferible? El primero está de acuerdo con el principio de las matemáticas financieras de que la frecuencia de capitalización debe ser igual al plazo El método de capitalización anual tiene la ventaja de que utiliza la misma capitalización para futuros a diferentes plazos. En el análisis de instrumentos derivados se usa la capitalización continua. Es un método consistente con la teoría de las finanzas y además facilita mucho las fórmulas de valuación de los activos.

Equilibrio en el mercado de divisa El tipo de cambio de equilibrio es aquel que iguala la oferta y la demanda de instrumentos financieros en cada divisa. Cualquier desviación de ese nivel genera flujos internacionales de capital y un ajuste subsiguiente de los tipos de cambio y/o de las tasas de interés. Según el enfoque de expectativas racionales, el tipo de cambio a futuros es un pronosticador no sesgado del tipo de cambio spot en el futuro. Un pronosticador no es sesgado si la probabilidad de que subestime el valor futuro es igual a la probabilidad de que lo sobrestime. Una reducción del tipo de cambio spot, vuelve la inversión en México menos atractiva. Esto se debe a que la apreciación del peso, dado el tipo de cambio a futuros, aumenta la prima del dólar a futuros. A una mayor prima del dólar a futuros tiene que compensarla una mayor tasa de interés en pesos en relación con la tasa en dólares La relación entre el tipo de cambio spot y la tasa de interés en dólares, dado el tipo de cambio a futuros, se llama rendimiento en pesos de los depósitos en dólares y se designa como E(R). El tipo de cambio de equilibrio El tipo de cambio oscilará siempre de manera tal que se cumpla la paridad de las tasas de interés. En un momento dado el tipo de cambio spot depende de la tasa de interés en moneda nacional, el tipo de cambio a futuros y la tasa de interés en el extranjero Cuando se cumple la paridad de las tasas de interés, el mercado de divisas está en equilibrio. La oferta y la demanda de instrumentos en cada moneda también lo está. Dada la política monetaria del banco central, el tipo de cambio siempre se ajustará de forma tal que se dé la PTI. Tasas de interés, expectativas y equilibrio en el mercado de divisas El mercado de futuros es un sistema de alerta temprana que prende los focos rojos si las políticas aplicadas en un país no están de acuerdo con los criterios generalmente aceptados. Si el dólar a futuros sube, esto indica que los mercados financieros no aprueban lo que sucede en México e indirectamente obligan al gobierno a tomar medidas correctivas. Cómo reacciona el tipo de cambio a futuros depende de las causas económicas del incremento de la tasa de interés en pesos. Si se debe a una política monetaria restrictiva, el tipo de cambio a futuros puede bajar. En cambio, si la tasa de interés sube para compensar una inflación esperada más alta, el tipo de cambio a futuros puede subir. arbitraje cubierto de intereses asegura que el tipo de cambio a futuros sea una función del tipo de cambio spot. Esta fórmula se conoce como el tipo de cambio forward teórico y se usa para calcular el tipo de cambio forward.

n 360 Fo=So n 1+ R E 360 1+ RM

Sin embargo, el mercado a futuros tiene vida propia: la oferta, la demanda y el precio que las iguala. Según la hipótesis de expectativas racionales, el tipo de cambio a futuros refleja el tipo de cambio spot esperado en el futuro dada la información del momento. Arbitraje cubierto de intereses El mecanismo que asegura el cumplimiento puntual de la paridad de las tasas de interés es el arbitraje cubierto de intereses. El arbitraje consiste en comprar y al mismo tiempo vender valores con el objeto de aprovechar la discrepancia en los precios en diferentes mercados. La necesidad de cubrir el riesgo cambiario limita el arbitraje cubierto de intereses a monedas que se cotizan en los mercados a futuros. En la práctica el arbitraje cubierto de intereses se aplica sólo a una docena de divisas importantes. Para que el mecanismo de arbitraje funcione correctamente y tenga la capacidad de restablecer el equilibrio entre los precios en los mercados financieros, tiene que cumplirse un conjunto de supuestos: 1. Cero costos de transacción. Se hace abstracción de la diferencia entre el tipo de cambio a la compra y a la venta y se ignoran las comisiones. 2. La posibilidad de pedir prestado e invertir a la misma tasa libre de riesgo. Esto significa que en cada moneda hay solamente una tasa de interés a cada plazo. 3. Ausencia de riesgo político y de crédito. 4. Ausencia de preferencias de los inversionistas por una moneda en particular. Paridad no cubierta de las tasas de interés Hasta ahora nuestro análisis se basa en el supuesto de que el tipo de cambio a futuros es un pronosticador no sesgado del tipo de cambio spot en el futuro. La observación de los mercados indica, sin embargo, que esto no siempre es cierto. En el caso del peso mexicano se observa que el tipo de cambio a futuros es casi invariablemente mayor que el tipo de cambio spot al vencimiento de los contratos a futuros. Esta situación lleva el nombre de contango.8 La demanda de dólares a futuros es mayor que la oferta y los que venden dólares a futuros reciben una prima. La existencia de una prima implícita en los precios a futuros permite formular la paridad no cubierta de las tasas de interés